（一）重资产的直营模式需要大量资金投入
作为直营模式的代表，顺丰资产负债率高企，这给企业经营带来了诸多不便。从顺丰披露的财务报告可以看到，顺丰控股公司旗下拥有自有货运飞机30架、自有车辆1.5万辆、房屋建筑199处，将近35万平方米的建筑面积，以及超过12万人的员工队伍。高运营成本导致顺丰资产负债率高于行业平均水平。根据表5-1Wind数据显示，截至2015年12月31日，速运物流行业公司资产负债率平均值为58.59%，顺丰资产负债率为60.27%，较2013年的33.4%大幅提高。
表5-1 快递行业资产负债率对比
数据来源：Wind
快递行业虽然是现金流非常好的行业，但是由于顺丰采取的是直营这种重资产模式，投资现金流支出巨大。顺丰的直营模式占比有多重？对比三家快递公司公开的财务数据可以看出（图5-1、图5-2）。2015年，顺丰的营业收入超过473亿元，是圆通的4倍、申通的6倍，“吸金能力”令竞争对手难以望其项背。但2015年，顺丰控股扣除非经常性损益之后归属母公司所有者的净利润为18.9亿元，是圆通的2倍多，申通的3倍多，顺丰在营业收入上有巨大优势，在净利润上却无法和竞争对手保持同样的差距，主要原因在于，相较于后两者采取的加盟制，顺丰的直营模式导致管理成本居高不下。随着业务规模扩大，未来顺丰在中转场建设、航材购置、信息化建设等方面的资本投入只会增不会减。
图5-1 三家快递公司营业收入对比（单位：亿元）
数据来源：Wind
图5-2 三家快递公司扣非净利润对比（单位：亿元）
数据来源：Wind
（二）开拓新业务导致顺丰扩张失血
过去几年，顺丰将速运业务获得的一大部分利润都砸向了“顺丰优选”和“嘿客”两个不赚钱的部门。直到现在，两块业务的前景都不清晰，顺丰也为这些试错之举投入不菲，这给顺丰带来很大的资金压力。
顺丰优选以B2C为切入，依托顺丰快速的物流通路，打造中国生鲜电商独特的供应链，是“快时尚”的生鲜电商供应链模式。主要经营业务包括：为地方特产提供从品牌包装到流通、销售的全供应链管理服务；家庭高端定制服务；企业日常配送。根据易观智库发布《2015年中国生鲜市场报告》，在移动端月活跃用户数、APP使用时长、APP启动次数这几个指标上，顺丰优选排名都比较靠后（表5-2）。报告同时指出，相对于“中粮我买网”这种具有资金优势、货源供给优势的平台，顺丰虽然有物流优势，密集的网点可以提供大量前端信息，但其上游系统不具备优势，且线上的运营经验不足，成立四年的顺丰优选已经四度换帅。第三任CEO崔晓琦曾指出目前生鲜电商发展的现状以及诸多困境，比如“行业整体亏损40%”“冷链物流成本居高不下”“客单价低”以及“产品难以标准化”等。顺丰优选前途一片迷茫，同时还在不断侵蚀顺丰控股的利润。
表5-2 中国生鲜电商行业困境
续 表
数据来源：iMedia Research
如果说“顺丰优选”是时代潮流的产物，亏损是行业常态的话，那么孪生兄弟“嘿客”诞生之初就被视为是一个“怪胎”。2014年，顺丰模仿“美国＋日本”的“快递＋便利”模式，开启了社区O2O项目“顺丰嘿客”，当年在全国开设了500多家。嘿客店通常位于小区附近，面积约为50平方米，刚开始的一年，店内没有任何实体商品，客户需要扫描二维码或者是在店内的iPad上下单，不仅无法聚集人流量，反而导致固定成本居高不下，商业模式饱受质疑。早期的嘿客是为解决社区物流终端最后一公里而出现的，同时，为分摊租金成本，店内展示商品，引导顾客到线上下单消费。但这一模式为人诟病，展示商品的购物体验较差，且种类偏少。尽管有的单店现在每个月的流水有好几万，但是大部分的店基本还处于亏损状态。
两块新业务连年亏损，成为顺丰控股的上市包袱，顺丰不得不采取措施剥离两块业务。2015年5月，顺丰将优选和线下的2 000多家嘿客店进行整合，成立顺丰商业事业群，打造全渠道服务。同年9月，顺丰控股以股权转让的方式将主要从事商品销售及代理业务的子公司顺丰商业和顺丰电商相关资产和业务剥离。顺丰商业、顺丰电商正是便利店、电商网站等新业务的主要实施者。截至2016年6月30日，顺丰商业共拥有门店数为1 566个，而2014年有超过2 000家。可以看出，近几年嘿客店的规模实际上在收缩。
根据顺丰控股公布的相关财务数据，2013—2015年，上述剥离业务归属于母公司所有者的净利润分别为-1.26亿元、-6.14亿元和-8.66亿元。其中，2014年与2013年相比变化较大，主要是因为顺丰商业自2014年开始集中铺设线下门店所致。在剥离这些业务后，顺丰控股2015年度归属于母公司所有者的净利润便较上年度增加6.23亿元。(www.xing528.com)
（三）电商业务存软肋，顺丰资金流捉襟见肘
顺丰的软肋在于对电商快件不够重视。2015年，顺丰的快递业务量相对于2014年只增长了16.5%，而2015年全国快递业务量达到206亿件，同比增长48%。由此看出，尽管顺丰仍牢牢占据中高端快递市场，但是业务发展速度已经出现明显的下滑，因此急需在过去不够重视的电商市场中开辟出第二战场。随着中国经济增速下行压力增大，快递行业的高增长时代接近结束，行业毛利率已从2007年约30%的水平下滑至目前5%—10%的水平。不仅如此，顺丰在中端市场正面对电商巨头们的挑战，以京东、苏宁、亚马逊、1号店为首的B2C电商纷纷选择自建物流。顺丰需要获取资金以扩大电商业务，以抗衡来自电商自建平台的威胁，此事已经迫在眉睫。
从已有的数据来看，顺丰的现金流可以算是捉襟见肘。截至2015年12月31日，顺丰控股拥有货币资金36.2亿元，除此之外，顺丰控股理财产品余额为67亿元，应收票据331.98万元，应收账款39.92亿元，应收利息611.89万元。除货币资金中1.75亿元为客户备付金和保函保证金存款外，顺丰控股短期内可用于支付的款项合计141.53亿元。不过，据测算，顺丰控股短期内需支付款项合计137.9亿元，这意味着顺丰控股可用于支付的流动资金款项只有3.6亿元。资金短缺迫使顺丰不得不思考如何快速获取发展需要的流动资金。
（四）同行纷纷拥抱资本，抢占市场份额
在技术、人才、商业模式和资本这四个要素当中，资本是核心，通过融入资本可以加大对装备的投入、引进人才、打造好的商业模式。如果不上市，单靠原始资本积累，速度比较慢。企业如果想要立足于国际市场、规范发展，上市是不二选择。2015年，申通快递作价169亿元借壳艾迪西，成为登陆A股的首家快递公司。2016年1月15日，大连大杨创世股份有限公司正式对外宣布将与圆通速递有限公司进行资产重组。通过此举，圆通速递最终实现借壳上市，成为中国快递第二股。
快递行业2014年平均利润率仅为5%—8%，已经逐步接近美国水平。未来利润率进一步下降的趋势无法避免。从国家邮政局的数据可以看出，快递行业在业务量和收入上都在快速增长。2015年，快递业务量达到206.7亿件，而快递行业收入达到2 770亿元，增速超过35%。在利润下降而行业规模不断上升的情况下，顺丰如果要进一步发展，将不得不在资金、规模上和“三通一达”等对手展开竞争。
只有让顺丰上市，才能不断完善激励机制，获取融资，进一步提升企业规模，帮助公司提高经营效率，才有可能通过并购整合行业资源，实现企业规模与行业地位的快速提升。一步先则步步先，一步错则满盘皆输，王卫不敢拿顺丰的前途和命运作为赌注，尽快上市是他唯一的选择。
（五）借壳上市成为顺丰的最优选择
过去，中国快递行业保持着一种相对稳定的竞争态势。目前来看，整个行业竞争非常激烈，行业集中度逐年下降，行业利润呈现下降的趋势。在国家的政策鼓励下，资本开始追逐快递行业，大家都不想在资本市场的起跑线上落后于其他公司。所以，当圆通和申通率先抢跑的时候，原本不愿意接近资本市场的顺丰也开始跃跃欲试。
图5-3 2008—2015年中国快递业务量情况
数据来源：国家邮政局
图5-4 2008—2015年中国快递业务收入情况
数据来源：国家邮政局
2015年“两会”期间，政府工作报告不再提“注册制改革”，《“十三五”规划纲要》提出要“创造条件实施股票发行注册制”，另外，“十三五”规划纲要删除“设立战略新兴板”，证监会新闻发言人表示，设立战略新兴产业板的具体问题还要做深入研究论证。这表明，注册制近期推出可能性不大，战略新兴产业板推出的可能性也很小，这样一来，企业要想快速上市就只能通过借壳。
对于快递公司来说，排队等候IPO（首次公开募股）的时间成本过于高昂，如果按照正常流程，从申请到挂牌至少需要两年。两大竞争对手已经起跑，意味着原先的竞争格局已经被打破，顺丰不能停在原地，只能奋起直追。
从2015年10月开始，顺丰上市的端倪开始显现，标志事件是聘请摩根士丹利原高管梁翔担任副总裁，负责资本运作。2016年2月，顺丰对外宣布正在接受上市辅导，此后三个月时间，资本市场政策发生变化，借壳上市和跨界定增的监管规则更加严厉，在这种背景下，顺丰依旧能在短时间内物色到合适的“壳”资源，整套动作一气呵成。尽管行业格局动荡，但是王卫已经决定要借壳上市，带领顺丰走上新的征程。
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