房地产宏观调控的效果

1998年住房制度市场化改革以来，我国的商品住宅价格呈现持续上涨的趋势，20年来基本没有出现下跌。而我国的房地产调控政策从2003年实施以来也在不断调整和完善。有一种观点认为“房价越调越涨”，房地产调控没有起到作用。出现这种现象的主要原因是调控政策存在反复，经济下行时调控政策放松，造成房价的反弹。如果区分不同阶段分析，可以看到房价对调控政策的变动做出反应。

（一）房价对调控政策的反应

对于房价对调控政策的反应，本书借鉴“事件研究”（event study）的研究思路及方法。这一研究方法在金融领域有广泛应用，集中应用于探讨公司并购、收益公报、再融资等事件对公司股票价格的冲击（袁显平和柯大钢，2006）。在研究步骤上，“事件研究”首先选定事件发生前后的一段时间作为研究的窗口期，再通过定价模型计算金融资产在窗口期内“异常收益”（abnormal return）的变化，以分析市场对该事件的反应速度。

在对调控政策的研究上，本书选取房地产宏观调控政策的转向作为事件，观察调控政策转向前后一段时间内，商品住宅价格的变化情况。考虑到住宅价格的特殊性，采用定价模型计算异常收益的方法并不适用，因此本书以商品住宅价格的环比变化替代。

我国的房地产调控政策自2003年出台以来，经历过几次方向性的转变。2008年10月，为了应对国际金融危机，房地产调控政策由收紧转为放松；到2009年10月，经济复苏，房价出现过快上涨势头，房地产政策转为收紧；2014年9月，经济下行压力较大，房地产政策再次放松；2016年9月，政策再次收紧，全国21个城市相继出台限购限贷政策。

从两次调控放松来看，2008年10月和2014年9月的放松政策有一定的相似性，都是主要通过信贷和税费的途径，影响市场需求。2008年10月出台的政策有首套房贷款利率7折、首付比例最低降至20%、公积金购房贷款利率下调0.27个百分点、契税下调1%。2014年“930新政”旨在加大对保障性安居工作建设的金融支持，积极支持居民家庭合理的住房贷款需求，增强金融机构个人住房贷款投放能力，继续支持房地产开发企业的合理融资需求。其具体措施包括对于首套房的认定放松，以“认房不认贷”为标准；首套房房贷利率调整为基准利率的70%，首付比例降至30%。2015年“330新政”提出，二套房贷款首付比例由60%下降至30%，成交满两年以上住房转让免征营业税。

从房价的变化看，国家统计局公布的70个大中城市新建商品住宅价格环比指数在2008年8月进入下跌区间，跌幅为0.1%。10月份调控放松以后，房价继续经历4个月的下跌，于2009年3月开始回升，当月环比上涨0.1%。2014年房价的下行周期持续时间较长，70城房价环比指数于2014年5月进入下跌区间，在2015年5月房价回升，持续了12个月；而从政策放松到房价恢复上涨则经历了7个月的时间。

图12.1　2008年和2014年两次调控放松阶段房价环比指数变化情况

注：横轴为放松政策出台基准调整后的时间，2008年调控的m+0为2008年10月，2014年调控的m+0为2014年9月；纵轴为70城新建商品住宅价格环比指数。
资料来源：国家统计局。

从房价同比指数的边际变化情况看，政策出台的当月，房价同比增速都出现了一定程度的上扬。2008年10月，70城房价指数的跌幅为0.3%，与上月持平。虽然受经济形势影响，房价加速下跌的情况到政策出台后的第三个月才得以扭转，但是可以看到政策出台的当月房价下跌速度明显放缓。而在2014年9月，这一情况更加明显，调控放松的当月房价加速下跌的趋势就得以扭转，70城房价环比指数从上月的-1.1%上升到-1.0%，之后环比指数逐月上升，直到2015年5月房价转降为升。

从调控政策两次由放松转向收紧的情况看，调控的收紧主要反映在限购、信贷与税费政策上，并且呈现政策逐渐加码的特点。调控政策第一次由放松转向收紧开始于2009年10月出台的“国四条”；2010年4月“国十条”出台，调控进一步收紧，施行严格的差别化住房信贷政策，第二套住房贷款首付比例不低于50%，贷款利率不低于基准利率的1.1倍。2010年底和2011年初，上海、北京等城市出台限购政策，本市户口的家庭限购两套房，非本市户口且连续5年缴纳社保的家庭限购一套房。

图12.2　2010年和2016年两次调控收紧时期房价变动情况

注：横轴为收紧政策出台基准调整后的时间，2010年调控的m+0为2009年10月，2016年调控的m+0为2016年9月；纵轴为70城新建商品住宅价格环比指数。
资料来源：国家统计局。

2016年房地产调控政策呈现差异化特征，在三四线城市房地产去库存的背景下，2016年9月，北京等各大城市的调控政策收紧，标志着调控政策第二次由放松转向收紧。北京“930”调控政策将首套房首付比例上调到35%，二套房首付提高到50%（上海、深圳在更早的时候已经将住房贷款条件收紧）；天津、苏州、武汉等城市重新启动限购政策，并同样收紧贷款条件。

从70城商品住宅价格环比指数看，房价对调控政策收紧的反应明显。2009年9月，“国四条”发布的时候，住宅价格环比从两个月前的1.1%下降到0.9%，说明中央指导思想的转变对房价产生了一定影响，但是等到2010年4月（图12.2中m+6时点）“国十条”出台，收紧了房贷条件以后，房价增速骤降，2016年5月以后在0.2%左右的水平波动。值得注意的是，2009年11月和12月，“国四条”发布之后，房价反而出现了明显的上升，这说明在政策导向转变之后、具体限制政策（尤其是信贷限制政策）出台之前，市场预期政策收紧，从而使部分需求提前爆发，推动了短期价格上涨。(www.xing528.com)

2016年各大城市在9月底、10月初出台的房地产新政对房价产生了明显的影响。70城房价指数在2016年9月环比上涨1.8%，而在调控政策的影响下，之后4个月的房价增速持续下降，到2017年1月，房价指数环比下降到0.2%，房价过快上涨的情况基本得到控制。

（二）房地产调控效力的变化^[12]

从两次房地产调控政策由放松转向收紧看，2010年调控收紧以后，房价上涨过快的情况得到了比较有效的控制；而2016年的调控收紧对一线城市的房价有较好的调控效果，但是对于二线和三四线城市，调控收紧的效果较差，房价在调控出台之后仍出现了一定的反弹及持续上涨的情况。

从图12.3看，在2010年4月调控政策收紧以来，一线城市房价在较长一段时间内维持稳定，即在调控之后一年内呈平稳或小幅下降的趋势。根据中指数据整理的各一线城市的房价指数显示，北京的房价指数在2010年4月为98.0，到2011年4月，下降到84.1；同时期上海的房价指数从98.0下降到94.7；深圳从102.0下降到100.6。2016年10月，调控政策再次收紧，一线城市的房价在政策收紧之后再次趋于稳定。北京的房价指数在2016年10月以后维持在170左右，虽然2017年下半年上升到200左右，但在2018年重新进入170左右；上海的房价指数在2016年10月以来维持在190左右波动；而深圳由于严格执行限价政策，其房价指数在2016年10月以后基本固定在270的水平上。

图12.3　四个一线城市新建商品住宅价格指数

注：基期为2011年1月。
资料来源：中指数据，同策研究院整理。

对于二线和三四线城市，房地产调控政策的效力相对一线城市较弱。从调控转向的时间点看，2009年9月“国四条”和2010年4月“国十条”发布时，房价都有短暂的下调，但是很快出现反弹，并继续上涨。直到2010年10月以后，二线城市的房价才趋于稳定，而三四线城市的房价直到2011年3月以后才趋于稳定。

2016年，在房地产差异化调控的背景下，二线城市遏制房价过快上涨与三四线城市的“去库存”战略并行。对于二线城市，房价在2016年9月调控政策全面收紧后出现短暂的大幅下调，房价指数从9月的135.5下降到11月的117.9。但是随后房价出现反弹，到2017年6月，房价指数上升到137.4，重新回到调控全面收紧前的水平。之后，二线城市的房价指数基本稳定在140的水平。对于三四线城市，在房地产业“去库存”战略以及棚改货币化安置的影响下，房价在2016年以后持续上涨。

图12.4　二线、三四线城市商品住宅价格指数

注：基期为2015年1月，由于数据不可得，2008—2018年仅有9个三四线城市数据完整。
资料来源：中指数据，同策研究院整理。

总的来说，房地产调控政策的效力差异主要体现在不同能级的城市之间。一线城市的调控效力较强，调控政策的转向能有效控制房价过快上涨。二线城市的调控效力在短期较为明显，房价在调控政策转向后出现明显的下降，但是会出现房价反弹的现象。