金融工程与金融创新的探索与应用

“有了金融衍生工具，你几乎可以拥有任何想要的报酬型态。只要你可以把它画在纸上，或者以语言文字描述出来，就有人可以为你设计出任何你想要的报酬型态的金融衍生工具。”

——费雪·布莱克(Fischer Black)

这是著名期权定价学者，Black-Scholes模型的作者布莱克的名言。[11]的确，过去二十几年来各种新金融商品陆陆续续出现，满足了不同投资者或发行者的需求。台湾地区在近十几年来，市场也出现了一些新金融商品。前面我们已经介绍了四种衍生性契约以及这四种金融衍生工具相互组合而成的商品，除此以外，市场上还有许多称为混合证券的新商品出现。

一、混合证券的意义

混合证券(hybrid security)是结合现货商品与金融衍生工具而成的一种新金融商品。其中现货商品(或称原始证券)包括债券、基金、存款及股票等金融市场常见的商品。本章第四节所介绍的保本型基金以及第五节的结构型债券都可称为混合证券。

“混合”(hybrid)这个名词，最常应用于农产品或水果，譬如将两种不同品种的玉米混合(杂交)成新品种的玉米; 或者将木瓜和芒果混合成新品种的芒果等。同样地，我们也可以将两种证券结合成另一种证券，其实新产品的设计好比堆积木一样，由四种基本的积木及相关积木，便可以堆出各式各样不同形状的商品。混合证券是一种新的证券，但是具有两种以上证券的性质。

其实混合证券的发展已经有很长的历史，譬如我们最常见的可转换公司债(convertible bond)，其实早在19世纪50年代已经产生，由美国Erie铁路公司发行。这是一种债券加上股票认购权证的混合证券。

但是，大部分的混合证券可说是最近二十几年来的产物，尤其是1980年以后。这其中的原因很多，主要包括全球汇率、利率、股价的大幅波动，加上国际金融市场大幅开放、资金流动限制减少、各国税赋的差距等。另外，1973年Black-Scholes期权定价公式推出后，使产品的定价有了依据，且各国期权市场相继建立，再加上计算机科技的进步等，都加速了混合证券的产生。

二、金融工程与金融创新

最近二十几年来，金融工程(financial engineering)这个名词在金融界相当流行。到底金融工程是什么呢? 简单地说，金融工程就是混合证券或新金融商品的开发、设计、定价、包装及营销的一连串过程。其目的是迎合投资者或企业理财的需求。这些对新金融商品的需求可能是为了增加收益或降低成本、降低风险、规避政府管制，或是新产品可以吸引不同风险与报酬偏好者等原因。

换言之，金融工程是指金融业者利用已有的金融商品，组合或创造出新的金融商品提供给客户，解决客户有关公司财务、投资等现有产品无法解决问题的一连串过程。在国外，许多新的混合证券采用英文缩写，譬如SPIN、SIGN、LYON等产品，乍看之下不知道它是一种混合证券，还以为是普通英文单词或国外地名呢!

金融工程与金融创新(financial innovation)有何关系呢? 简单地说，金融工程可以说是一种将金融创新赋予运用与实现的方法与步骤。因此，金融工程可视为金融创新的过程，而金融创新则可视为金融工程的结果。换言之，金融工程可以说是一种设计、发展及应用金融创新商品的一连串过程。但一般而言，我们可以模糊地把金融工程和金融创新视为近似的概念。

三、金融工程的五个步骤(www.xing528.com)

如同前面所述，金融工程既然是金融业者对其顾客或投资者有关特定的财务问题，提出了一套有系统的解决办法，因此通常有一套标准程序。一般金融工程的程序大致可分为五个步骤，现简述如下:

(一)问题诊断

首先，金融业者必须先诊断出其顾客或投资者所遭遇的问题及问题的特性。譬如大华证券在1997年9月推出大华01国巨、大华02太电认购权证后，两档股价陆续下跌，使投资者遭受重大损失，影响到后续投资者购买大华认购权证的意愿。另一个例子是投资者投资海外共同基金(譬如泰国基金)，仍然有遭受本金损失的风险，因此影响到投资者投资海外共同基金的意愿，这些均是投资者所面临的问题。

(二)问题分析与找出解决方法

接着针对发现的问题，在现有法令规范、财务理论及可行的技术下，参照国内外已有的产品，找出一个最佳的解决方案。譬如上述大华认购权证的例子，券商可以发行一种执行价格随股价往下调的重置型认购权证，来减少权证因股价下跌所造成的投资者损失。在基金方面，可以发行一种保障本金不受损失的保本型基金。

(三)新产品的设计

根据以上所发现的解决方法，设计出一种适合本土的新产品。譬如大华证券后来发行的重置型认购权证，或是怡富投顾推出的日本美元还本收益基金等，均可解决上述投资者的问题。

(四)定价

商品设计后，接着要计算此种新商品理论的价格、对冲策略及有关的交易成本与报酬等。譬如要求出重置型权证的理论价，如果有现成的公式套用，便可套用公式; 如果没有，则尝试求出公式解或利用计算机仿真等方法，求出理论值或对冲参数。这部分也是金融工程最重要的核心部分。由于许多新产品的定价需要利用数学及计算机的运算，因此许多具有数学、物理、计算机方面专业的太空科学家，陆陆续续加入金融工程的行列。对于这些金融工程专家，有人以火箭科学家(rocket scientist)相称。国内外许多财务金融研究所也特别欢迎具有这方面专长的学生。

(五)商品化

最后一个步骤便是考虑产品的包装、条款的设计等，以迎合大多数人的要求。以上述大华的重置型权证为例，其重设条款订在权证上市后3个月内，任何6天股价的平均低于原始执行价格的90%时，便可重订执行价格，为原来的90%。后来台湾地区的认购权证市场又陆续推出不同重设条款的产品以吸引投资者。目前的重置型认购权证大都是以上市前2天股票收盘的平均价作为重置的执行价格。