合格投资者标准在资管新规中的适用性说明

除宣传方式及法定人数限制在“非公开募集”过程中需特别关注外，“非公开募集”须面向合格投资者亦是实务中的核心监管要求。

（一）相关法律规定

区别于银行储蓄、购买国债等传统、稳健的债性投资方式，投资私募基金的风险较大；且私募基金通常封闭运作^[4]，投资周期较长，投资款项的流动性较差。因此，私募基金对投资者的风险识别能力及风险承担能力有较高的要求，相关法律法规对私募基金的募集对象亦设定了较高的准入门槛，即合格投资者制度，其主要通过投资者整体的资产/收入水平及单项认购基金的最低限额两方面进行综合认定。根据《私募投资基金监督管理暂行办法》第十二条规定，前者表现为净资产不低于1000万元的单位或者金融资产^[5]不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元的个人；后者表现为投资于单只私募基金的金额不低于100万元。具体如表2-2所示。

表2-2　私募基金募集对象的准入门槛要求

2018年4月27日，资管新规正式发布，其针对资产管理产品制定了统一的合格投资者标准^[6]，具体标准如表2-3所示。

表2-3　资管新规对资产管理产品制定的合格投资者标准

资管新规中对自然人投资者增加了投资经历要求，此外对投资者持有的资产及收入总额要求也做了相应调整，较之《私募投资基金监督管理暂行办法》的规定内容，整体上合格投资者的标准有所提高。(www.xing528.com)

资管新规发布后，关于该合格投资者标准是否适用于私募基金在一段时间内引起热议。资管新规第二条第三款的规定内容为“私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规，私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规定的适用本意见”。因《私募投资基金监督管理暂行办法》位阶较低并不构成“私募投资基金专门法律、行政法规”，属于行政法规序列的《私募投资基金管理暂行条例》又一直处于征求意见过程中未最终发布，根据规则的体系解释，实务中预测私募基金的合格投资者标准存在随资管新规一并更新的可能性较大。该问题在中基协2019年12月23日发布的《私募投资基金备案须知》中获得间接回应，确认合格投资者应当符合《私募投资基金监督管理暂行办法》的相关规定，即不适用资管新规的要求。结合笔者诸多项目实操经验及经电话咨询了解的中基协窗口指导意见，均与前述观点一致。当然，待《私募投资基金管理暂行条例》正式落地时该问题将获得直接且全面的解决。

（二）穿透核查要求

如前文所述，关于投资者人数的核查，原则上需向上穿透从而进行合并计算，关于投资者是否符合合格投资者要求亦需进行向上穿透核查从而明确最终投资者是否属于合格投资者，笔者此处不再赘述。

（三）合格投资者与专业投资者的辨别

关于合格投资者，实务中可能与另一法律概念——专业投资者产生混淆，笔者此处进行简要的对比梳理介绍。

梳理《证券投资基金法》及《私募投资基金监督管理暂行办法》的规范脉络可知，“合格投资者”系与“非公开募集”相伴而生的概念，资管新规中将资管产品的投资者划分为不特定社会公众和合格投资者两大类，亦一定程度上遵循该逻辑。但专业投资者的判定规则并未特别强调该点。

专业投资者系中国证监会在其2016年12月12日发布的《证券期货投资者适当性管理办法》^[7]中专门提出的概念，其与普通投资者相对应而存在。《证券期货投资者适当性管理办法》第八条^[8]具体规定了专业投资者的判定条件。分别对比专业投资与合格投资者的判定条件：部分内容存在重合，如“社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金”既属于合格投资者亦属于专业投资者；部分内容前者要求高于后者，如单位作为合格投资者仅要求其净资产不低于1000万元，但作为专业投资者其需同时满足最近1年末净资产不低于2000万元，最近1年末金融资产不低于1000万元，具有2年以上证券、基金、期货、黄金、外汇等投资经历等三项条件。经逐项对比可知，专业投资者主要关注投资者的资产/收入及投资经历情况，在该方面较之合格投资者要求更高，但其未对投资者投资于单只产品的最低限额有所要求，合格投资者的判定则原则上有此要求。

综上，笔者总结，专业投资者系非专门针对私募产品存在的概念。专业投资者的判定与合格投资者的判定应分别适用《证券期货投资者适当性管理办法》与《私募投资基金监督管理暂行办法》。但在私募机构募集资金过程中筛选确定的专业投资者则是被“合格投资者”概念所统摄的投资者子类别之一，在该语境下可进一步区分合格投资者为普通投资者与专业投资者两大类。根据《证券期货投资者适当性管理办法》的规定，普通投资者在信息告知、风险警示、适当性匹配等方面均享有特别保护。经营机构与普通投资者发生纠纷时，经营机构需提供相关资料证明其已向投资者履行相应义务，即此类争议纠纷中实行举证责任倒置规则。合格投资者制度及专业投资者区分制度实系监管部门从不同维度对参与金融投资的投资者以更全面的保护。