美国市场证据：股票收益影响因素的实证研究结果

根据本论文的研究思路，结合国内外的文献资料，根据经济学家凯恩斯对股票收益来源的论述，理论推导出影响股票收益的函数，根据函数的四个变量（ROE、PB、PE、DPR），本书提出5个假设。

H1：长期来看，ROE对股票收益呈正相关，ROE高的公司比ROE低的公司，股票收益更大。

H2：在ROE相同分组内，市盈率（PE）因素对股票收益呈负相关，低市盈率比高市盈率的股票收益更大。

H3：在ROE相同分组内，市净率（PB）因素对股票收益呈负相关，低市净率比高市净率的股票收益更大。

H4：分红率（DPR）因素对股票收益呈负相关，分红率低的公司比分红率高的公司，股票收益率更大。

H5：长期来看，市场因素（PE、PB）对股票收益的影响较小，基本面ROE影响较大。

本书选取1965—2017年美国WRDS（Wharton Research Data Services）数据库、沃顿商学院Crsp数据库和Compustat数据库，研究的对象为NYSE、NASDAQ、AMEX三大交易所上市股票。通过对ROE、PB、PE、DPR四个因素的比较分析，采用了变量独立分组方法、变量回归结果检验，以及Fama-French三因子模型检验，统计了1年期、5年期、10年期、20年期四个不同时间周期的组合收益，验证了以上假设。(www.xing528.com)

从本质上确定股票收益的来源，帮助投资者厘定投资的本质逻辑。从研究的结果来看，对ROE是影响股票收益的核心因素进行了证明，并对PB、PE对投资组合收益的贡献进行量化分析。有以下主要结论。

长期来看（5—20年），投资组合收益的影响因素中，基本面ROE影响最大，市场因素（PE、PB）的影响较小，而且PB因素的影响大于PE因素的影响。ROE对投资组合收益的解释力度为60%—70%，PB对投资组合的收益解释力度为15%—20%左右，PE对投资组合的收益解释力度仅为5%—6%左右。无论是短期（1年）还是长期（5—20年），ROE、PB、PE三个因素的回归方程的拟合优度均超过了80%，最高达到86.88%，是目前所有文献中拟合优度较高的，并且本书样本基于美国三大交易所1965—2017年的数据，实证解释力显著提高。

另外，本书还发现，在ROE相同分组内，市盈率（PE）、市净率（PB）因素对股票收益呈负相关，且PB比PE对股票收益的影响更大。高估值PB对股票收益的影响很大，甚至超过了ROE的影响。分红率（DPR）因素对股票收益无关，ROE才是股票收益的重要因素。

本书的四因素是股票或投资组合收益的主要来源，能帮助投资者厘定投资的本质逻辑。从研究的结果来看，重点突出了ROE对股票收益影响这一核心因素，而且对PB、PE因素对投资组合收益的贡献进行了量化分析。本书的量化数据研究发现如下。

ROE对投资组合收益的解释力度为60%—70%，PB对投资组合的收益解释力度为15%—20%，PE对投资组合的收益解释力度仅为5%—6%。ROE、PB、PE三个因素构建的回归方程，拟合优度超过了80%，是目前所有文献中拟合优度较高的。

总之，本书通过理论推导，构建股票收益来源的函数，获得与股票收益相关的四个变量，并提出五个重要假设，采用实证研究，构建变量的投资组合，进而探讨了股票收益的本质和来源，为投资者的交易策略、投资组合、量化交易、人工智能交易等提供了基础方法和理论支持，为投资者更好地理解证券市场的定价行为，更有效地制定投资策略提供了理论指导和决策依据。