回归结果与分析的分析介绍

我们按照如下顺序报告经验分析的结果。首先,基本回归中报告了方程(1) 的回归结果,即财政赤字率变动对样本企业盈利能力的总体影响;其次,考虑到我国东部、中部和西部地区经济发展的较大差异,我们在方程(1) 的基础上加入区分东、中、西部地区的虚拟变量,进一步考察财政赤字率对位于不同地区的样本企业盈利能力的影响;最后,参考吴联生(2009)、Adhikari等(2006)的研究,中国国有企业和民营企业可能由于企业最优目标不同导致二者对许多政策的反应存在较大差异,因此我们在方程(1) 的基础上加入了区分企业性质的虚拟变量,进一步考察财政赤字率对不同性质企业盈利能力的影响。

表5-4列示了方程(1) 的回归结果,其中第(1) 列没有加入任何控制变量,回归结果显示财政赤字率每向上变动一个标准差,会导致企业的营业利润率下降0.058个百分点。(2)~(4) 列逐渐加入年份变量、个体固定效应、公司层面控制变量和宏观层面控制变量,财政赤字率系数的绝对值先变小后增大但变化幅度不大,相对应的t值尽管略有下降但始终在5%的显著水平上显著。这初步表明,财政赤字率的增大会降低我国企业的盈利能力,即从总体上看积极的财政政策对我国企业的盈利能力产生负向影响,验证了假设H1。

表5-4基础回归

注:*、**、***分别表示10%、5%和1%的显著性水平,括号内数字为t值,取文件标准误计算。

为考察财政赤字率对位于不同地区样本企业盈利能力的影响,我们在方程(1) 的基础上引入了区分东、中、西部地区的虚拟变量,具体回归方程参见方程(2):

profitit=β0+β1deficitpt+γ1east*deficitpt+

γ2west*deficitpt+β2firmcontit+

β3macropt+ui+yeart+εit(2)

其中,east和west分别表示东部地区和西部地区的虚拟变量,east取1表示东部地区,west取1表示西部地区。相应地,β1、γ1、γ2分别用于捕捉中部、东部和西部地区财政赤字率对企业盈利能力的影响,其他变量与方程(1)完全一致。

表5-5列示了方程(2)的回归结果。与表5-4类似,我们在表5-5的(1)~(4)列逐渐加入年份变量、个体固定效应、公司层面控制变量和宏观层面控制变量,回归结果显示东、中、西部财政赤字率对企业营业利润率的影响无论是在系数还是在显著性水平上均较为稳健。其中,中部财政赤字率的系数在-0.321~-0.240之间,且均在1%的显著性水平上负向显著,表明积极的财政政策对企业盈利能力的负向影响集中体现在中部地区,而东部和西部地区财政赤字率对企业营业利润率均呈现正向影响。其中,东部财政赤字率的系数在0.182~0.263之间,且均在5%的显著性水平上正向显著;西部财政赤字率的系数在0.206~0.307之间,其显著性水平随着控制的逐渐严格有所下降,但依然在10%的显著性水平上正向显著。

综上,表5-5的回归结果表明积极的财政政策对企业盈利的影响在东、中、西部地区之间存在明显的差异,其中,东部地区和西部地区积极财政政策的挤入效应更强,而中部地区积极财政政策的挤出效应更强,假设H2得到验证。可能的原因是,东部地区的金融发展能力更强,对积极财政政策带来的资金成本上升的问题有较强的对冲能力。同时,东部地区各方面基础设施更加完备、企业集聚能力强,积极的财政政策可能导致企业的其他运营成本下降,从而提升其盈利能力。西部地区更可能是受益于相对更多的政策优惠,如税收优惠和财政补贴,从而抵消了积极财政政策的挤出效应。而中部地区的金融发展水平落后于东部地区,同时享受到的政策优惠又远远落后于西部地区,从而导致积极财政政策的挤出效应在中部地区的效应更加显著。

表5-5地区异质性(www.xing528.com)

注:*、**、***分别表示10%、5%和1%的显著性水平,括号内数字为t值,取文件标准误计算。

为考察财政赤字率对不同性质企业盈利能力的影响,我们在方程(1) 的基础上引入了区分企业性质的虚拟变量,具体回归方程参见方程(3):

profitit=β0+β1deficitpt+α1gov*deficitpt+

α2pri*deficitpt+β2firmcontit+

β3macropt+ui+yeart+εit(3)

其中,gov和pri分别表示国有企业和民营企业的虚拟变量,gov取1表示国有企业,pri取1表示民营企业。相应地,β1、α1、α2分别用于捕捉财政赤字率对外资企业、国有企业和民营企业盈利能力的影响,其他变量与方程(1)完全一致。

借鉴已有判断企业性质的文献,我们以实际控制人的性质判断企业的性质。国泰安公司研究数据库中的股东数据库提供了两类上市公司实际控制人的信息,一类是由上市公司年报公布的实际控制人,一类是通过股权控制链计算得到的实际控制人。股东数据库对这两类实际控制人的性质均通过四位编码进行区分,结合国泰安中国上市公司股东研究数据库说明书,将四位编码与具体性质拼接起来定义企业性质。具体而言,实际控制人是国有企业(1100)、中央机构(2100)、集体所有制企业(1210)、地方机构(2120)、行政机关和事业单位(2000)的上市公司为国有企业,实际控制人是民营企业(1200)、社会团体(2500)、自然人(3000)、国内自然人(3110)、其他(9999)的上市公司为民营企业;实际控制人是港澳台资企业(1220)、外国企业(1230)、港澳台自然人(3120)、国外自然人(3200)的上市公司为外资企业。

表5-6列示了方程(3)的回归结果。其中,第(1)列是以企业年报中报告的实际控制人为基础区分的不同性质的企业,回归结果显示:对于国有企业而言,财政赤字率每向上变动一个标准差,会导致企业的营业利润率下降0.11个百分点。对于民营企业而言,虽然回归结果显示财政赤字率对营业利润率呈现负向影响但不显著。值得注意的是外资企业,虽然回归系数亦不显著,但财政赤字率对营业利润率呈现正向影响。第(2)列是以股权控制链计算得到的实际控制人为基础区分的不同性质的企业,回归结果显示:对于国有企业而言,财政赤字率每向上变动一个标准差,会导致企业的营业利润率下降0.289个百分点。对于民营企业而言,财政赤字率每向上变动一个标准差,会导致企业的营业利润率下降0.168个百分点。对于外资企业,财政赤字率每向上变动一个标准差,则反而会导致企业的营业利润率上升0.161个百分点。对比两列回归结果可知,不同方式定义的实际控制人回归结果有较大差异,与以公司年报报告的实际控制人相比,以股权控制链计算结果定义的实际控制人,无论在回归系数的绝对值还是在显著性水平上,均明显增大。

表5-6企业性质异质性回归

注:*、**、***分别表示10%、5%和1%的显著性水平,括号内数字为t值,取文件标准误计算。

综上,表5-6的回归结果表明,积极的财政政策对不同性质的企业盈利能力的影响存在明显的异质性。具体而言,积极的财政政策对外资企业的盈利能力具有正向影响,而对国有企业和民营企业的盈利能力存在负向影响,且对国有企业的负向影响更大,假设H3和H4得以验证。可能的原因是,外资企业的资金来源相对于内资企业而言更加多样化,外资的资金成本受国内积极财政政策的挤出效应的影响更小,而更多地从积极财政政策导致的基础设施的改善中获益。而国有企业和民营企业则由于筹资渠道主要在国内而受积极财政政策的挤出效应的影响更显著。此外,国有企业受到积极财政政策的挤出效应的影响相对于民营企业更显著,表明积极财政政策的挤出效应更多地发生在国有企业。