金融衍生工具法律规制研究成果

金融衍生品是市场经济发展到特定阶段的产物，基于其特有的风险管理功能，已经成为金融市场不可或缺的重要组成部分。但是，金融衍生品的特殊性使其在规避和转移风险的同时，也给金融领域带来了系统性风险等新的风险，有可能引发金融危机，此次全球金融危机即被冠以“衍生品泛滥”之名。我国的金融衍生品市场自20世纪90年代初才开始出现，目前尚处于初级阶段，无论是基础性金融法律，还是金融衍生交易的专门法律法规，都相对滞后，完善的金融监管体系也未最终形成。在金融危机背景下，我国是否应当发展和如何发展金融衍生品市场，也在国内学界引起了热烈讨论，其中关于金融衍生品市场监管的论著大量涌现。

虽然此次美国金融危机与金融衍生品有直接联系，但学界普遍认为，危机形成的根本原因在于传统金融监管体制的不足以及金融衍生品监管法律的缺陷。我们不能因噎废食、停滞不前，相反应认真吸取国际金融衍生品市场的经验和教训，理性对待金融衍生品创新，加强国内金融衍生品的法律监管，发挥后发优势，推动金融衍生品市场健康发展，缩小与发达国家的差距。

有学者认为，此次全球金融危机根源于传统金融衍生监管体系的制度缺陷，即金融衍生品市场发展与证券监管体系的“三重不匹配”：金融监管与金融创新的不匹配、金融衍生市场过度投机与监管滞后的不匹配以及金融机构激励与约束机制的不匹配。为适应次贷危机后的全球金融衍生市场监管趋势，我国应当着力于完善金融衍生品市场监管法律法规体系建设、合理有序发展金融衍生工具、提高金融衍生品市场透明度以及加强监管协调等。^[67]

许多学者指出，我国金融衍生品法律监管存在以下问题：现行监管体制难以有效适应金融衍生品的监管需求、政府监管主体职责不明确；金融衍生品监管立法层级低、禁止或限制性规范多、法律责任欠缺；场外金融衍生品的立法和监管滞后；自律机构尚未发挥有效作用；缺乏对信用评级机构的有效监管；信息披露取得突破但仍然存在缺陷等。^[68]

学界一般认为，统一监管模式是我国金融衍生品市场监管的必然选择，但是基于目前的现实情况，建立和完善我国金融衍生品市场统一监管模式应分阶段逐步实施。对于过渡时期的监管模式，各位学者众说纷纭，见仁见智。例如，有学者提出，现阶段可以建立以中国人民银行和银监会主要协调，包括财政部、外汇管理局、证监会、银监会等在内的联合监管机构；^[69]或者建立一个由银监会、证监会、保监会、中国人民银行共同参加的多层次的金融监管协调机制，并在此基础上对现行的三大监管机构的联席会议制度作进一步的规范与强化；^[70]也有学者提议将目前的金融衍生工具监管分成业务许可监管和市场监管两类，第一类由现有的相关监管机构负责，第二类则由证监会和中国人民银行按市场划分各自实施监管。^[71]有学者认为，在综观世界各国经验的基础上，应在我国金融衍生工具市场上建立由政府监管、行业自律和交易所自我管理，宏观、中观和微观相协调的三级监管模式，并以法律法规的形式明确每一监管主体的权利义务。^[72]

鉴于我国目前金融分业监管的现状，有学者提出，应厘清不同监管部门间的金融监管权，建立金融衍生品监管主体之间的协调机制；^[73]也有学者提议整合证券和期货的监管，并进一步规范“一行三会”的联席会议机制；^[74]也可以尝试建立中央银行、财政部门和金融监管等有关部门之间的金融监管协调机构，该机构可由国务院牵头，央行、银监会、证监会、保监会等“一行三会”和发改委、财政部等部委参加，促使监管机构之间的合作从临时性的安排，转化为经常化、程序化的有实际决策内容的制度安排^[75]。另外，为有效防范金融衍生品所带来的系统性风险在国际间蔓延，应当开展多层次的国际监管交流与合作，加强国际金融监管协调。(www.xing528.com)

金融衍生工具的风险暴露主要集中在交易和结算环节，因此，加强金融衍生交易风险的防范也就显得至关重要。有学者认为，金融衍生交易法律规制包括“交易行为规制”和“市场监管”两方面内容。“交易行为规制”指通过国内法和国际法对市场参与者的主体资格、交易行为、违约处理等进行法律制度安排。这类法律关系具有平等、自愿、等价有偿等“私”的基本性质。“市场监管”主要指监管机构依据金融监管法律，建立和完善金融衍生交易市场及其运行规则，规范市场参与者的内部风险管控机制，降低市场的系统性风险，确保市场高效、安全，同时需要加强国际间金融监管方面的协调、合作。它是国家动用“公”权力对金融衍生市场的交易主体、业务以及市场本身的管理或干预而产生的关系。^[76]

根据交易地点的不同，金融衍生品交易可分为场内交易和场外交易。场外金融衍生品本质上是交易双方签订的私人契约，其交易缺乏场内交易的公开性和现货交易的实物支撑，所以风险性更强、监管难度更大。此轮全球金融危机也再次让人们认识到场外金融衍生品市场监管的重要性。随着金融危机的爆发，近几年我国许多学者就此展开研究。“场外金融衍生产品市场监管问题研究”课题组所著的《场外金融衍生产品市场监管国际经验与中国实践》提出，我国场外金融衍生产品市场监管制度设计中，应当坚持中国人民银行负责市场监管、“三会”负责机构监管的分工；制定一部较高效力层次的部门规章以统一监管标准、明确监管权限，同时辅以行业自律规则；从市场准入、市场分层、产品类型、内控制度、交易信息备案与披露、投资者保护等方面，确立监管框架、提出具体的监管要求；采用现场监管与非现场监管的监管方式落实监管要求；强化监管机构对违规行为的行政处罚权力。有学者认为，场外金融衍生品交易监管应当以稳定金融市场秩序、提高金融业效率为目标，坚持依法监管、综合监管、适度监管以及风险防范监管等原则，逐步完善监管体制，以风险管理作为监管理念，建立监管信息框架，建立健全包括风险预警和风险防控在内的风险管理制度体系，完善会计和其他信息披露制度。^[77]也有学者提议，明确人民银行在场外金融衍生品市场监管中的主导地位，将场外金融衍生品纳入到未来期货法的范畴，并严格市场准入。^[78]

鉴于金融衍生品日益凸显的复杂性和特殊性，投资者教育对于减少金融市场信息不对称，维护金融交易的公平性来说显得至关重要。有学者提出，金融衍生市场投资者教育应当由政府监管机构和自律组织负责，以客观揭示风险为核心，强调“买者自负”原则，区别对待不同的投资者。^[79]投资者是金融市场乃至金融衍生品市场发展的基础，因此保护投资者利益至关重要。有学者认为，目前国内金融衍生品领域尝试建立的投资者适当性制度，将有助于保护投资者的合法权益，体现金融产品服务的差异性。考虑到这一制度建立的根本性目的在于让投资者学会主动保护自己，给公众提供市场公平的信心，以促进市场的可持续发展，因此，在具体规则制订、实施及修订中，可以遵循教育和保护并重、产品差异化销售和差别保护、重视套期保值和避险功能的发挥、适当保护和预先保护相结合以及风险自负、强调自我保护等具体原则。^[80]也有学者指出，适当性原则在为终端客户提供保护的同时，也有其消极作用，是否适用“适当性原则”对于各国立法者来说，是“保护终端客户利益”和“通过有限责任来保护银行经营的安全与稳健”两种不同政策的取向结果。^[81]

通过对美国金融监管改革方案的分析，有学者认为，在我国未来相关制度的完善中，相比保证金、持仓比例、涨跌幅限制等制度，严格限制场内交易、场外交易及市场参与者（特别是私募基金）的信息披露十分重要。^[82]针对现有信息披露制度的缺陷，有学者提议构建一个以会计准则为基础、以上市公司为重点、以金融机构为主体、以风险披露为中心的全方位多层次的金融衍生工具信息披露规范体系^[83]。也有学者认为，衍生金融工具交易风险披露制度的重点是通过市场化的约束方式督促交易主体审慎评估从事交易的必要性，避免非理性决策。^[84]

有学者认为，金融衍生品的出现模糊了物权与债权的界限，金融衍生交易合同与传统的合同法理论相违背，净额结算制度与抵消制度无法融合，信用支持安排与担保制度相差甚远，需要理论和制度的创新，应尽快制定我国金融衍生交易法并修订相关法律，以适应其发展。^[85]