“壳”资源之妙，不仅吸引了大批资本大鳄作为资产重组方的关注，就连上市公司大股东自己，也深知手中所持“王牌”的巨大资本利益。这张牌得来不易，是经过了IPO层层审核、向众多中间人支付了高额费用的“战略性”资源，而如何打好这张牌，将自己的利益最大化，则是令众多上市公司实际控制人昼思夜想、寝食难安的。
经过不断的观察、思考和试验，借助自有的“壳”资源进行资产注入，无疑是实现未上市资产证券化的最佳途径。当然，换来大笔股票仍然不是最终目的，在定向增发的同时也为未来减持变现奠定基础、铺平道路，则是更加“高深莫测”的资本运作手段。
某上市公司于2010年12月发布公告称，将以8.93元的价格定向发行5300万股股票，募集资金投向包括专卖店和物流配送中心、德兴绿野林场股权、营销总部建设三个项目。通过对此次定向发行预案进行简单分析，不难看出公司实际控制人的如意算盘可谓打的用心良苦，复杂的资本运作思路稔熟于心，而将公众股东利益玩弄于股掌之间。
从该公司公告来看，一系列的资本运作至少达到了如下三个重要的资本目的：
该上市公司的增发预案中披露，控股股东将认购不低于20％且不超过35.52％的股份，而该实际控制人目前在上市公司的股权占比即是35.52％，如果此次实际控制人仅认购定向发行股份的20％的话，其在上市公司中的股比将降至32.03％。
由此不难看出实际控制人无意于加强在上市公司中的话语权，相反却有心稀释其在上市公司中拥有的股权比例，这显然是有悖于逻辑的，使其他股东怀疑实际控制人对于增资后的上市公司的发展前景并不看好。
之所以说实际控制人降低持股比例的手段是“隐秘”的，关键就在于其承诺的现金增资，如果控股股东情愿将大笔真金白银投到上市公司，那么至少说明控股股东财务实力雄厚且乐意将上市公司视为利益共同体。但是果真如此吗？
此次实际控制人拟认购股票数量在1060万股到1882.56万股之间，按照计划出资金额在9465.8万元到16811.26万元之间。然而募集资金投资项目中的德兴绿野林场股权原本就属于该实际控制人，且该项目计划投资额为19906万元，比实际控制人计划出资金额上限还多出了3094.74万元。这将意味着实际控制人不必花费一分钱，便可以得到大笔的上市公司股票，并且还能多“套现”3094.74万元。
此项交易再次体现了实际控制人资本运作的“隐秘”性，即没有采用定向增发购买资产的方式，而是将这容易招来“注入资产质量”、“评估增值比例”等方面质疑的“通用”方式，改为了“现金增资”和“对外投资”两步走策略，以此迷惑投资者视线，降低市场可能的质疑之声，真可谓一招妙棋。
假如德兴绿野林场股权确属优质资产，那么上市公司的其他股东为此而多付出些对价也算理所应当，但是德兴绿野林场股权确实物有所值吗？
预案中披露，德兴绿野林场为2004年设立，注册资本为1000万元。截至2010年9月30日，资产总额为4148.63万元，负债总额为1648.61万元，净资产为2500万元。但是评估价值却高达19906.6万元，增值率为696.26％，如此高的增值率在上市公司资产重组中已是鹤立鸡群。
但如此高溢价购买来的资产的盈利能力却差强人意，德兴绿野林场2009年度实现净利润380.97万元，2010年前3季度实现净利润120.61万元，折算全年为160.81万元，同比大幅下降了57.79％。同时，2009年销售净利率为55.26％，2010年前3季度销售净利率却下降到46％，在“国家产业政策大力扶植林业行业”的背景下，盈利能力却出现了显著下滑，这样一份资产何以支撑696.26％的增值率呢？
从上述数据中不难看出，德兴绿野林场的注入实质上是实际控制人针对旗下资产的证券化，并且此次证券化过程中产生的资本放大效应绝不小于IPO。假设德兴绿野林场是一个IPO公司的话，其发行价为8.93元，目前总股本为：19906.6万元÷8.93元＝2229.18万股，发行前每股收益为：160.81万元÷2229.18万股＝0.07元，每股净资产为：2500万元÷2229.18万股＝1.12元，则发行市盈率高达127.57倍，市净率高达7.97倍，即便是与泡沫充斥的创业板首发相比也能跻身三甲之列了。且不说实际控制人的资本运作避开了近乎残酷的IPO审核，单是避免了当海普瑞等公司以同等水平发行股票时引起的巨大非议，就使实际控制人受益匪浅，不得不令人惊叹于大股东财技之高超。(www.xing528.com)
经过以定向增发之名“暗度陈仓”，将原本流动性极差的林场股权溢价数倍后，以高达百倍以上的市盈率水平转换成流动性极强的上市公司股票，此间最大的受益者非实际控制人莫属，而该上市公司的公众股东无疑将为这笔精妙的资产证券化付出高额的对价。
第十一条 上市公司拟发行股份购买资产的，重组报告书中除包括前条规定的内容外，还应当包括以下内容：
（一）在前条规定的“交易标的”部分后，加入第（七）部分“发行股份情况”，其以下各部分依次顺延。在“发行股份情况”部分应当披露以下内容：
1．上市公司发行股份的价格及定价原则，以及按照《重组办法》第四十二条计算的董事会就发行股份购买资产作出决议公告日前20个交易日公司股票交易均价。
2．上市公司拟发行股份的种类、每股面值。
3．上市公司拟发行股份的数量、占发行后总股本的比例。
4．特定对象所持股份的转让或交易限制，股东关于自愿锁定所持股份的相关承诺。
5．上市公司发行股份前后主要财务数据（如每股收益、每股净资产等）和其他重要经济指标的对照表。
6．本次发行股份前后上市公司的股权结构，说明本次发行股份是否导致上市公司控制权发生变化。
（二）在前条规定的“交易的合规性分析”部分，逐项说明是否符合《重组办法》第五章第四十一条的规定。
（三）在前条规定的“上市公司董事会对交易定价的依据及公平合理性的分析”部分，披露董事会结合股份发行价对应的市盈率、市净率水平以及本次发行对上市公司盈利能力，持续发展能力的影响等对股份发行定价合理性所作的分析。
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