证券衍生产品的多样类型与特点

证券衍生产品在金融市场上应用广泛，品种十分复杂（如表1－5所示）。在此，仅介绍几种基本的证券衍生产品分类方法。

表1-5　金融衍生产品（衍生证券）的品种一览表

续表

1.5.2.1　根据产品性质分类

一般可分为两大类：契约型衍生证券和证券型衍生证券。

（1）契约型衍生证券。

契约型衍生证券是以股票、债券等资本证券或者资本证券的整体价值为衡量标准的（如以股票指数为基础），主要包括各类期货、期权等品种，如股指期货、股指期权、国债期货、股票期权等。其主要特点有：

①契约型衍生证券是以证券交易场所设计的标准化、规格化的合约形式存在，而不是以证券的形式存在。

②契约型衍生证券不具备融资功能，主要是作为一种风险管理工具而存在。

③契约型衍生证券没有发行人，交易的方式为期货交易，实行保证金、持仓限制、逐日盯市等交易风险控制措施。

（2）证券型衍生证券。

证券型衍生证券是指将股票等基础证券与一个权利合约相结合，并将其中的权利以证券的形式表现出来，所形成的一个新的证券品种。具有代表性的证券型衍生证券主要包括认股权证和可转换公司债券。

1.5.2.2　根据产品形态分类

衍生证券可以分为远期（Forward）、期货（Future）、期权（Option）、掉期（Swap）四大类。

远期合约是在指定的未来时刻以确定的价格交割某一特定数量和质量资产的协议。期货是一种标准化的远期合约，期货合约的交割日和交割物数量都是由期货交易所事先确定的。期货交易只能在交易所进行，并实行保证金制度。

期权是一份选择权的合约，在此合约中，立权人授给期权的买方在规定的时间内以事先确定的价格从卖方处购买或卖给卖方一定商品的权利而不是义务。期权交易是买卖权利的交易，期权合同有在交易所上市的标准化合同，也有在柜台交易的非标准化合同。

掉期，也称互换，是交易双方达成的定期交换支付的一项协议。更准确地说，掉期合约是当事人之间签订的在未来某一期间内相互交换他们认为具有相等经济价值的现金流的合约。较为常见的是利率掉期合约和货币掉期合约。掉期合约中规定的交换货币是同种货币，则为利率掉期；是异种货币，则为货币掉期。(www.xing528.com)

1.5.2.3　根据原生资产分类

大致可以分为股票衍生证券、利率衍生证券、汇率衍生证券和商品衍生证券四类。股票类衍生证券主要根据股票指数设计衍生产品；利率类衍生证券主要按照短期存款利率和长期债券利率设计衍生产品；汇率衍生证券主要依据各种不同币种之间的比值设计衍生产品：商品类衍生证券主要按照各类大宗实物商品设计衍生产品。

1.5.2.4　根据交易方法分类

可分为场内交易ETD（Exchange Trade）与场外交易市场OTC（Over the Counter）。

场内交易，又称交易所交易，是指所有的供求方集中在交易所进行竞价交易的交易方式。这种交易方式具有交易所向交易参与者收取保证金，同时负责进行清算和承担履约担保责任的特点。期货交易和部分标准化期权合同交易都属于这种交易方式。

场外交易，又称柜台交易，是指交易双方直接成为交易对手的交易方式。由于每个交易的清算是由交易双方相互负责进行的，这种交易参与者仅限于信用程度高的客户。掉期交易和远期交易是具有代表性的柜台交易的衍生产品。

案例分析

“327”国债期货风波

基于对金融工具创新的尝试，1992年12月28日，上海证券交易所首次设计并尝试推出了12个品种的期货合约，其中就包括“327”国债期货。“327”是一个国债的衍生产品，对应1992年发行、1995年6月到期兑付的3年期国库券。该券发行总量是240亿元人民币，券票面利率为9.5%，到期一次还本付息。

由于当时通货膨胀率较高，自1994年10月开始，中国人民银行提高了3年期以上储蓄存款利率和恢复保值贴补，国债债券也可能同样享受保值贴补和贴息。如果没有保值贴补和贴息因素，那么“327”国债的到期价格应该为：100元面值＋3年累计利息28.50元＝128.50元。但实行保值贴补和贴息具有较大的不确定性，从而为国债期货的炒作提供了丰富的想象空间。由于市场上对财政部保值贴补的贴息率并未达成过共识，因而多空双方在148元附近开始大规模建仓。

依据1991—1994年里保值贴息率一直保持在7%～8%的水平上以及1995年年初国家宏观调控通货膨胀率初见成效的情况，时任万国证券总经理的管金生做出的预测是：“327”国债的保值贴息率不可能上调，按照8%的水平计算，“327”国债将以132元的价格兑付。因此，当市价在147～148元波动的时候，万国证券联合辽宁国发集团，成为市场空头主力。而另外一边，中国经济开发有限公司（简称中经开，隶属于财政部）当时已经知道财政部将上调保值贴息率信息，成为多头主力。

1995年2月23日，财政部发布公告称，“327”国债将按148.50元兑付，空头判断彻底错误。当日，中经开率领多方借利好大肆买入，将价格推到了151.98元。随后辽国发也由空翻多，致使327国债在1分钟内涨了2元。由此，作为空方主力的万国证券产生了60亿元人民币的巨额亏损。为了避免巨额亏损，管金生在收盘前8分钟作出了一个疯狂举措：大举透支卖出国债期货，做空国债。他在手头并没有足够保证金的情况下，以1 000万手的巨大卖单把价位打到147.40元，致使“327”合约的价格在7分钟内暴跌2.80元。其结果是当日开盘的多方全部爆仓，以中经开为代表的多头出现了约40亿元的巨额亏损。

空方主力的这一蓄意违规行为造成了严重的后果和恶劣的市场影响，上交所当日宣布，最后的8分钟交易无效，并从2月27日起休市，组织场外协议平仓。此后，上交所虽然发布了国债期货市场交易的补充规定，但5月初出现了与“327”事件颇为相似的又一起恶性违规事件——“319”国债期货事件，这使得当时的中国证监会不得不在5月17日下午宣布暂停国债期货网交易。开市仅两年零六个月的国债期货就这样无奈地画上了句号。1995年5月19日，万国证券总经理管金生被捕，1997年2月3日被判17年。

案例点评：“327”“319”国债期货事件的出现并非偶然，由于交易规则不完善，风险控制滞后，监督管理不严，致使在短短几个月内屡次发生严重违规交易事件。这说明当时中国证券市场监管体系还存在漏洞，市场机制还不完善，当时并不具备开展国债期货交易的基本条件。