证券投资理论与实务：资产证券化及其发展现状

资产证券化是以特定资产组合或特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式。传统的证券发行以企业为基础，而资产证券化则以特定的资产池为基础发行证券。根据证券化的基础资产不同，可以将资产证券化分为不动产证券化、应收账款证券化、信贷资产证券化、未来收益证券化（如高速公路收费）、债券组合证券化等类别。根据资产证券化发起人、发行人和投资者所属地域不同，可将资产证券化分为境内资产证券化和离岸资产证券化。根据证券化产品的金融属性不同，可以分为股权型证券化、债权型证券化和混合型证券化。

（一）重要当事人

资产证券化交易比较复杂，涉及的当事人较多，一般而言，下列当事人在证券化过程中具有重要作用。

1.发起人

发起人也被称为“原始权益人”，是证券化基础资产的原始所有者，通常是金融机构或大型工商企业。

2.特定目的机构或特定目的受托人

特定目的机构或特定目的受托人是指接受发起人转让的资产，或受发起人委托持有资产，并以该资产为基础发行证券化产品的机构。

3.资金和资产存管机构

为保证资金和基础资产的安全，特定目的机构通常聘请信誉良好的金融机构进行资金和资产的托管。

4.信用增级机构

此类机构负责提升证券化产品的信用等级，为此要向特定目的机构收取相应费用，并在证券违约时承担赔偿责任。

5.信用评级机构

如果发行的证券化产品属于债券，发行前必须经过评级机构的信用评级。

6.承销人

承销人是指负责证券设计和发行承销的投资银行，如果交易涉及金额较大，可能会组成承销团。

7.证券化产品投资者

证券化产品投资者，即证券化产品发行后的持有人。(www.xing528.com)

除上述当事人外，证券化交易还可能需要金融机构充当服务人，服务人负责对资产池中的现金流进行日常管理，通常可由发起人兼任。

（二）资产证券化的基本运作程序

通常来讲，资产证券化的基本运作程序主要有以下几个步骤。

1.重组现金流，构造证券化资产

发起人（一般是发放贷款的金融机构）根据自身的资产证券化融资要求，确定资产证券化目标，对自己拥有的能够产生未来现金收入流的信贷资产进行清理、估算和考核，根据历史经验数据对整个组合的现金流的平均水平有一个基本判断，决定借款人信用、抵押担保贷款的抵押价值等并将应收和可预见现金流资产进行组合，对现金流的重组可按贷款的期限结构、本金和利息的重新安排或风险的重新分配等进行，根据证券化目标确定资产数，最后将这些资产汇集成一个资产池。

2.组建特设信托机构，实现真实出售，达到破产隔离

特设信托机构是一个以资产证券化为唯一目的的、独立的信托实体，有时也可以由发起人设立。注册后的特设信托机构的活动受法律的严格限制，其资本化程度很低，资金全部源于发行证券的收入。

3.完善交易结构，进行信用增级

为完善资产证券化的交易结构，特设机构要完成与发起人指定的资产池服务公司签订贷款服务合同、与发起人一起确定托管银行并签订托管合同、与银行达成必要时提供流动性支持的周转协议、与券商达成承销协议等一系列的程序。同时特设信托机构对证券化资产进行一定风险分析后，就必须对一定的资产集合进行风险结构的重组，并通过额外的现金流来对可预见的损失进行弥补，以降低可预见的信用风险，提高资产支持证券的信用等级。

4.资产证券化的信用评级

资产支持证券的评级为投资者提供证券选择的依据，因而构成资产证券化的又一重要环节。评级由国际资本市场上广大投资者承认的独立私营评级机构进行，评级考虑因素不包括由利率变动等因素导致的市场风险，而主要考虑资产的信用风险。

5.安排证券销售，向发起人支付

在信用提高和评级结果向投资者公布之后，由承销商负责向投资者销售资产支持证券，销售的方式可采用包销或代销。特设信托机构从承销商处获取证券发行收入后，按约定的购买价格，把发行收入的大部分支付给发起人。至此，发起人的筹资目的已经达到。

6.挂牌上市交易及到期支付

资产支持证券发行完毕到证券交易所申请挂牌上市后，即实现了金融机构信贷资产流动性的目的。但资产证券化的工作并没有全部完成。发起人要指定一个资产池管理公司或亲自对资产池进行管理，负责收取、记录由资产池产生的现金收入，并将这些收款全部存入托管行的收款专户。