I：消费品领域是完全竞争行业，怎么样选取、发现一个真正的好公司？
L：打造一个消费品品牌非常累。做消费品品牌人家放假你还要干活，而且要十年如一日地坚持。从投资的角度很容易观察到一个品牌的成长背后，它的管理团队到底付出了怎样的努力。
像加多宝，我们是深圳第一个做它代理的公司，1997年就开始做它的代理。当时它没有做广告，2000年之前它都没有做广告，推广完全依靠渠道、团队。加多宝团队的执行力相当强，业务员十年如一日，每天贴五十张海报，天天贴，没有一天错过；慢慢地，它的团队就带出来了。价格管控也是这样，一分钱都不能动，只要经销商敢乱价就马上把它换掉。
尽管没有打广告，但只要熟悉它的人心里就清楚，这家公司一定会做起来。2000年的时候，加多宝的销售额只有四五亿元，但它随后就实现了爆发式增长，销售额迅速飙升至200亿元。强有力的团队是保证其快速增长最重要的因素。消费品公司的成长路径大同小异，其成长曲线总是先平稳然后极速上升。过去二十年，格力、加多宝、娃哈哈都是如此。
I：王老吉和加多宝之间的竞争，将来会不会出现逆转？
L：可能性很小，白云山既做药，又做消费品。而云南白药就是努力做一件事情，在白药上进行延伸；上海家化也是，就在化妆品上做延伸。白云山不像同仁堂就干中药一件事，广药还兼做药和快消品等，失败的可能性很大。
I：资本市场对王老吉的销售超预期期待很高。
L：超预期的前提让消费者购买它的产品。我天天看到的都是加多宝的广告，加多宝的品牌策划能力很强，它的广告很多，它还不亏本。而且它还没有到需要做殊死一搏的地步，它有这个利润支撑，还可以继续发力。王老吉呢？它还要面临新加入对手的竞争，这几个因素决定了广药做王老吉成功的难度很大。消费品行业想要成功，必须要有一个缓慢的积累过程，量变之后，才能达到质变，实现爆发式增长。
I：消费品公司最核心的竞争力还是它的管理团队的执行力。
L：团队执行力，包括品牌的定位要准确，要持续增强品牌的影响力，持续在这个品牌上做投资。老说一件事，你开始可能不相信，说多了，你就相信了。消费品牌要深入人心，需要的是不断地在品牌上投入。
I：未来究竟是大众消费品空间更大，还是高端消费品在资本市场上的表现会更好？
L：应该还是高端的，因为高端产品毛利高。在同等销量规模下，它的投资力度会比大众消费品大，大众消费品的门槛相对低一些，竞争压力要更大一些。另外，产品的定价水平很关键，定价相对高的有优势。
I：对红酒和啤酒，你有什么看法？
L：国外红酒品牌对国内品牌的冲击很大，消费者没有理由喝国内的。法国的红酒产量很大，各种档次的红酒都有，也很便宜。这样一来，我为什么不喝法国的而要喝中国的红酒呢？照这个逻辑来看，国内红酒企业想要发展壮大是很难的。啤酒也是，它是纯粹工业化的产品，这个行业需要整合，得把那些小酒厂消灭光，到啤酒行业最后剩下两家公司的时候，价值就凸显出来了。
I：有一个说法，奶制品行业类似于啤酒，它的销售收入特别大，但是毛利率很低，一旦它的竞争没有那么激烈，可能就到了爆发的时候。
L：奶业还比不上啤酒，它基本没有差异化，不同品牌一个味道，而很难像啤酒那样全国范围内的工业化生产。白酒你还可以说自己有几千年的文化底蕴，窖酿酒酿了几百年等。奶业呢？没什么文化好说。消费者就是谁做促销买谁的，这是铁的规律。
I：您怎么样看待互联网对传统产业尤其是消费行业的影响？
L：互联网只是一个工具，就像发明了汽车，用汽车运货比马车运货快，以前用马车运货，现在要习惯用汽车送。快消品也是一样，今天说不定一个凉茶突然在互联网上火了，可能就把加多宝和王老吉一下子都灭掉了，这都有可能，这个要很小心。
消费品公司一定要认真研究互联网工具，去适应这个工具，让这个工具为我所用，调整渠道，调整商业模式，而且要快。互联网来势汹汹，千万别被竞争对手超过。而且新加入者全是抄后路的，会迅速拿掉你的份额。小米现在有200亿元的销售额，之前你哪想得到？
I：在A股市场，我们是以产业资本的角度做价值投资，还是以十年以上为周期来做投资，还是说做三五年的大价差的机会？
L：长期会好一点，长期的确定性大。周期类公司的波动性是很强的，而且什么时候起来也很难控制。这种公司靠产品驱动，就像保健品一样，一旦研发成功，它的利润不得了，根本跟不上这个行情。消费品可以很明确地看到它的未来，但前提是你要非常熟悉消费品。房地产企业纯粹是一个类金融的企业，跟随着通胀的增长，它也有很好的盈利模式，这种行业也不错。
I：您对国内的企业和股权投资文化怎么看？
L：中国出好企业的机会比较少。在资本市场也是一样，创新意味着冒险，基本上10个创新9个死，只有1个成功，那么那9个死掉的谁来买单？现在的机制就是要企业掏钱。如果有资本市场的支持，企业上市了，投资者会一起承担，要有促进创新的机制。
I：从您的经验来看，在中国做价值投资有哪些需要特别注意的地方？
L：我们做投资，从来不允诺别人有多高的回报，即使过去有高回报，那也是过去，不代表未来也一定能帮你挣钱。中国跟美国的资本市场不一样。美国有很多企业，20世纪90年代冒出一批，然后21世纪又冒出一批，层出不穷，但是中国没有这样的环境。腾讯、百度、新浪、阿里巴巴、奇虎360、搜狐等都是很好的公司，但它们都没有在A股上市，因为缺乏创新环境，企业想要出类拔萃挺艰难。我们做投资也一样，未来的业绩很难有高增长，所以不要对投资收益寄予太大的希望。
现在很多人做实业觉得很难，都准备做投资了，放弃了自己的实业，其实很可惜。在中国实业界会有很多机会，不应该放弃实业去做投资。
我想说的是，投资是一件很难的事情。现在很多人让下一代去做投资，到我们这里来实习的全是“富二代”，结果形成了这种状况——上一辈做实业，下一代却全在学做投资，这个现象并不好。
对于项目的选择，我认为，一个好的项目并不是讨论出来的。事实上，所有人都看好的项目可能是差项目，只有一个人看好的其他人都反对的那个很可能是好项目。
I：这几年资本市场新股的发行市盈率奇高，二级市场的投资者很难赚钱，问题出在哪里？
L：目前，国内的投资渠道较窄，老百姓的钱大多放在资本市场，这就使得资本市场的定价就比较高，由此也就容易出现泡沫，只是现阶段投资者不断地往里注钱，泡沫就会撑得久一点，但最终会破，从而回到原地。从A股市场来看，能给投资者提供回报的公司很少，能够分红的公司就更少。
I：如果改革有进展的话，现在您会投哪些行业？
L：还是会投我们比较熟悉的行业，即快速消费品、房地产，同时我们也在关注金融、医药和医疗器械行业。
I：您如何看待中国资本市场热炒创业板的投资现象？
L：这两年市场对创业板的热炒，在我看来无异于是在赌场博运气。2012年深交所发布了创业板上市规则，明确了创业板的退市制度，但这不是问题的关键，关键是要放开审批，只需要报备就可上市，同时加大对公司造假行为的处罚力度。一旦发现造假行为，不但要处罚上市公司本身，也要对相应的审计所、律师所和保荐机构等关键环节进行处罚和监管，切实保护投资者的利益。
I：PE投资和价值投资有什么区别，你的工作状态有什么不同？
L：PE买了就是为了卖，价值投资买了就不卖。PE是DEAL DRIVEN，价值投资是不停比较。
I：你们怎么选择团队？希望员工有哪些特质？怎么看出来他们具有这些特质？
L：我们希望员工对这份工作有激情，对价值投资哲学有充分的认定，并且不追求短期的利润。即使这样，还需要花至少十到十五年的时间才能培养出一个优秀的投资人才。
I：你们怎么考核团队？(www.xing528.com)
L：我们通过员工真实的股票推荐，按复利计算它们的年复合收益率。我自己的股票推荐也会一并记录。但最后的投资决策还是我来做。
I：茅台或者招商银行，在不同的价格，怎么去做买入和卖出的决定？你们既做买入并持有，又做波段，你们的买入和卖出的依据是什么？
L：在2008年的时候，茅台的价格一直在合理的范围内。招商银行的基本面改变，竞争力下降，创新优势减弱，价格有了泡沫，当时的PB有10倍。所以做出了卖出决策。
I：中国、美国管理层的区别在哪里？
L：无论在中国还是美国，管理层都很重要。管理层对公司能起到决定性的作用。即使像可口可乐这样的公司，如果遇到不好的管理层，也会给公司带来毁灭性的伤害。
I：管理层身上具有哪些特质？
L：好的管理层通常对细节非常关注。不管是TESLA的管理者还是乔布斯，还是董明珠。我从很早就开始关注乔布斯。他对细节的要求有些偏执，例如为了让iPhone只保留一个按键，他花了非常大的精力。还例如他对字体、对尺寸的执着。在他去世之前，他设计的iPhone永远都是3.5寸，iPad是9.7寸。不会出现其他尺寸的。他也曾为了让字体好看，特意到印度修习禅宗佛学。
I：您是怎么发现这些管理层的？他们大多数都在科技行业，是因为科技行业才能出这样的管理层吗？
L：我通过读年报、招股说明书，还有新闻了解到的。这些人都喜欢自己写年报。从这些年报中可以看出他们的想法，他们的创新。好的管理层不止出现在科技行业。我们对传统行业也相当关注，但技术行业不可忽略。整个世界都是有联系的，互联网和科技可以改变零售和房地产，改变用户的消费习惯。
I：您觉得看管理层见面谈重要还是看年报重要？
L：我通常是先看年报，再见人。从年报看他对未来的设想，持续的改进和执行力。这样我对管理层和公司业务有了80%～90%的了解，我们基本可以决定能不能投资这家公司。在做重大决策之前，我会见管理层，了解剩下的10%～20%。面谈有时候给你的收获令人意想不到。
I：可不可能只看管理层就做投资决策呢？
L：不能只看管理层好就做投资决策。如果让乔布斯去做银行业，我想成功的可能性也不大。关注这种突破性的行业对理解我们传统行业很有帮助。谁会想到，在传统的电话行业，像诺基亚这样曾占全球40%的份额的公司会倒掉。但苹果出现了，颠覆了整个行业。传统汽车行业也有这样的危险。现在的驾车体验有很大改变。TESLA的汽车，只需要4秒就能启动，只用花10万美元。而传统的汽车是从7秒降到6秒需要100万美元。因此，传统行业遇到这样的对手就很危险。
I：您觉得管理层的人和商业模式哪个更重要？
L：商业模式更重要。我可能会很钦佩一个人，但不一定会投资这家公司。不好的管理层会给企业带来坏的影响。不好的商业模式，例如诺基亚、柯达可能让企业垮掉。
I：您在做投资决策中，怎么得出您所说的安全感？
L：这是个综合的感性结论。安全感来自于价格和价值的差。对价值的估算，是未来现金流的折现。对不熟悉的行业，我会要求更高的折现率。如果对生意本身不确定，那么会再打一个折扣。最后再在这个基础上，预留一个对其他不确定因素的空间，在买价上再打一个折扣。
I：您在商业模式中最看重什么？
L：我们投资的商业模式都是极其简单的，传统行业。我们必须了解什么是我们能理解的，什么是我们不能理解的。我们偏向投资在我们能够理解的企业范围内。现在我们能理解的行业极其有限，所以标的也极其有限。总的来说，我所理解的商业模式在未来20年以内有巨大的成长空间。巨大的成长空间也意味着安全，所以还是回到安全性这个问题。护城河也很重要，对投资的安全性很重要。
I：护城河哪几个更重要？
L：护城河是相对的和动态的。CEO对护城河的影响很大。护城河是过去管理层的积累。不同行业的竞争状态不同，固有的护城河的价值属性不同。
I：我们虽然关注的广泛，但为什么只在中国投资？
L：我们更懂中国。我们了解美国的生意，但不知道这个商业模式在美国能不能行得通。例如AMAZON，我们了解它的商业模式，也跟踪了很多年。但我们不了解这种商业模式在中国这样的商业环境中能不能行得通。
I：银行行业的资金成本不是自己控制的，怎么判断未来的安全性？
L：银行的资金来源是储户。银监局控制存款准备金率，通过存贷比控制投放。银行的竞争相当激烈。但和国外不同的是，中国的银行业受到重点保护，包括定价和行业准入，不是完全市场化的。银行是稳定发展的行业，因为货币的发行量还在不断扩大，但同时银行的竞争很激烈。我们当时选择招商银行，和它的成长性有关，招商银行的成长性在竞争中脱颖而出。一卡通、网上银行、IT系统的改造，都是走在银行业前列。我们从2005年进入，2007～2008年卖出，差不多取得20倍的收益。
I：银行是高杠杆行业，您怎么看银行的风险？
L：银行业的风险巨大，尤其在中国。现在很多人都很乐观。对银行业的理解，美国人和中国人是不一样的。国外人觉得这是高风险的行业，但中国银行业的增长和支撑整个中国经济增长的因素密不可分。在中国，太多的企业渴望资金的支撑，这和整个经济的活力相关。银行业在中国目前的利润并不代表银行的经营水平。虽然所有银行都在挣钱，但不代表银行经营能力强。这里面隐含着巨大的风险，包括政府的平台贷款、房地产业贷款。我判断房地产在未来不会出大问题。银行也出不了大的问题，但增长已经到了极限。还有一个重要的巨大的风险在制造业，比房地产业的风险还要大。大家都以为，有一套设备和土地，就可以贷款了。很多东西可以靠人力来发展，但现在不靠人力了。富士康用100万台机器人生产手机，24小时上班。这样的话，企业为什么不把生产放在美国呢？美国有大量的土地供应，甚至比中国还便宜。所以中国制造业面临的风险比房地产业还大。因此，现在不是介入的最好时候。最好是在经济出现困难的时候，风险才能释放。
I：投资最差的公司是什么？
L：好百年。好百年的模式很简单，是把厂房改造，再做成家具大卖场出租给商户。后来CEO去做投资，导致了生意的失败。
I：在护城河中，您觉得网络效应、品牌、成本、规模效应，哪些是最有持续性的？
L：护城河是动态的和相对的。护城河是管理层之前对企业贡献的积累。品牌是最有持续性的。CEO对护城河的加强有决定性作用。不好的CEO会毁掉护城河，但也需要时间。网络平台是高科技企业，新的竞争对手可能使巨大的平台一夜之间倒掉。以腾讯为例，马化腾起了决定性的作用，99%的创新和细节的改变都是马化腾提出来的。如果马化腾离开，腾讯可能很危险。所以综上所述，品牌，对护城河有持续的影响力。例如茅台，因为客户的忠诚度很高，在营销上也不断强化这种理念，一直加高企业的护城河。
I：我们企业的文化？
L：我们的企业文化有4点：人是核心竞争力、最高道德标准、领导力、全市场价值投资。
I：你们寻找什么特质的合伙人？
L：这个要回到我们做资产管理的初衷。我们的投资风格，很难让合伙人完全理解。我们营销很困难。寻找合伙人和盈利不是我们的目的。我看不惯这个行业欺骗投资人的现象，管理费很高，但亏损和投资人无关，所以我们希望投资人能对我们有足够的信任。
I：十年后，公司想做到什么样？
L：十年后，希望我们已有十年的好的投资业绩，强大的团队，流程健全，是被社会认可的价值投资者。投资人像巴菲特年会的时候那样一起讨论每年的收获。
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