促进融资功能的间接因素及其优化

除了直接对融资活动产生影响的信息不对称和交易成本以外，还有一些影响所有金融功能的间接因素，同样对融资活动产生重要促进作用。这些间接因素包括：数量众多的高素质金融人才、较为合理的监管制度、专业服务、适宜的环境和发达的金融交易市场。

（一）数量众多的高素质金融人才

对于金融机构来说，最重要的资产是人力资本和货币资本。对于金融中心来说同样如此，这在以往对金融中心的研究当中都有体现。英国的金融咨询公司Y/ZEN于2005年发布了题为《伦敦作为国际金融中心的竞争地位》的报告[简称Y/ZEN（2005）]。Y/ZEN（2005）对数十家欧美主流金融机构的管理人员进行了问卷调查，并以此次调查的结果为基础，编制了著名的“全球金融中心指数”（The Global Financial Centres Index）。Y/ZEN（2005）总结出金融中心最重要的14个指标，分别是：雇用到高水平金融员工的难易程度、监管环境、与国际金融市场的联系紧密程度、商务基础设施的质量、与客户的联系紧密程度、公平的商务环境、政府帮助、企业税、经营成本、获得专业服务的难易程度、生活质量、文化和语言、商业财产的质量和数量、个人所得税^[2]。在这14个指标中，“雇用到高水平金融员工的难易程度”被认为是重要性最高的指标，98%的受访者认为该指标非常重要，并且伦敦和纽约两大金融中心在这方面做得非常好^[3]。一名受访者谈道：“我们意识到，银行业是一个周期性行业，在行业景气时我们需要增加人手，而在不景气时我们需要裁员。我们已经把欧洲大陆的业务放在伦敦来做，因为我们总可以在需要的时候找到最有经验的人才，而在形势不好时，把他们辞退的难度也更低一些——在巴黎和法兰克福，辞退员工的成本很高，而且费时费力。”^[4]

另一名受访者提道：“伦敦的金融行业员工成本很高——但是我们并不介意，因为这里的员工素质很高，可以构成重要的竞争优势——我们大部分的经营团队都有较高的学历，并且会说外语。”^[5]

在另一本阐述金融中心发展历程的书——《资本的首都：国际金融中心史，1780—2005》中，作者Youssef Cassis同样认为金融人才对于金融中心的形成和发展具有举足轻重的作用。他写道：“过去两百年，金融中心吸纳了大量金融移民，既包括外国银行家，也包括其他金融从业人员。他们将自己的智慧和生命挥洒在金融创新活动当中，为金融中心的发展作出了重大贡献。例如，19世纪上半叶，从德国和瑞士移居到法国的金融移民建立了巴黎的高级银行。19世纪的伦敦同样聚集了来自世界各地的金融人才，极大地提高了伦敦在国际金融业当中的服务能力和行业地位。在纽约，投资银行体系完全是由德国裔犹太人在19世纪下半叶建立起来的，并且他们在20世纪仍然发挥着重要作用。德国纳粹政权推行的反犹太人政策迫使大量犹太银行家离开德国和中欧，来到世界上最具活力的金融中心——伦敦和纽约。规模较小的金融中心同样受益于金融人才的迁入，其中最典型的是19世纪的布鲁塞尔和1945年之后的日内瓦，此外还有16世纪和17世纪的胡格诺派难民也对金融中心的形成发挥了重要作用。我们看到了在1914年之前，罗斯柴尔德家族在巴黎和伦敦扮演的角色，朱尼厄斯·摩根在伦敦、雅各布·希夫在纽约起到的作用，也看到了1945年之后西格蒙德·沃伯格在伦敦、安德烈·迈耶在纽约取得的成绩。”^[6]

正因为人才因素对于金融中心的重要性，吸引和留住金融人才，使他们发挥最大的价值，就成为金融中心建设当中需要重点考虑的因素。

（二）较为合理的监管制度

金融行业是市场化程度最高的行业之一，但同时也是最容易引发连锁反应和系统性风险的行业。同时，经济犯罪频发、涉案金额巨大也是这个行业的特征之一。因此，金融行业也是受到政府监管最严格的行业之一。然而，过度监管经常会导致过于苛刻的经营环境，为数众多的金融活动无法开展，削弱了金融机构对实体经济的服务能力。

在Y/ZEN（2005）当中，“监管环境”被认为是第二重要的指标，超过80%的受访者认为监管环境对于金融活动非常重要，并且超过90%的受访者认为伦敦的监管环境非常适宜，同时也有一部分受访者指出纽约的监管环境还有提高的空间。受访者们普遍认为过度监管和多头监管会造成不便，抑制金融活力。一位受访者表示：“纽约的监管问题在于多头监管——有太多的人要求你做太多的事情，而且在半数时间内他们的要求都是互相矛盾的。如果只有一个监管主体，那么情况会好很多。”^[7]

英国的金融监管主要由金融服务管理局（Financial Services Authority）负责。金融服务管理局将监管原则公之于众，并且在执行这些原则时留有一定的灵活性。它还倾向于将监管精力集中于风险最高的领域^[8]。一位受访者表示：“英国金融服务管理局会倾听我们的需要，并理解我们的顾虑。而在美国，监管者制定出监管规则后，要求你不折不扣地执行这些规则。”^[9]

Cassis（2006）从金融中心发展历史的角度出发，也认为过度监管不利于金融中心的建设。他写道：“过度监管导致的金融资源流逝，比其他任何因素都要多。政府应该限制它们对金融市场的干预，让金融市场自己管理自己。这在以往的金融研究中已经成为共识。不计其数的案例表明，即使在没有战争的情况下政府干预也会削弱金融中心的竞争力。如果想理解上述现象，只需要去回头看看那些曾经用来引导和限制国际资本流动的措施：1914年之前，在巴黎和柏林上市的外国证券需要当局开绿灯；1920年，伦敦对发行外国证券进行限制；战后，欧洲对外汇兑换进行限制；1963年，美国引入了利息平衡税；20世纪60年代，为了限制欧洲大陆形成统一市场而采取的一些措施；等等。”^[10]

金融中心的健康发展离不开政府监管，金融功能的正常发挥也离不开政府监管。但是监管尺度和监管水平直接影响着金融中心对金融机构的吸引力。适宜的监管环境可以促进金融机构的运营活力和产品创新，不合适的监管环境会限制金融机构的发展意愿，也会迫使它们离开本地，迁移到其他金融中心。因此，发展金融中心的融资功能，应该设计出较为合理的金融监管制度。(www.xing528.com)

（三）专业服务

金融功能的实现，不仅需要金融机构从中撮合，还需要会计师事务所、律师事务所、资信评级公司、数据挖掘公司、软件编制公司的介入，即需要专业服务。在Y/ZEN（2005）的调查中，大多数受访者认为专业服务是金融中心的重要组成部分。一位受访者说：“我只会把纽约和伦敦当作真正的国际金融中心。它们拥有最完善的基础设施，最专业的服务，并且能提供所有我们需要的帮助。”^[11]

对于融资中的直接融资来说，资信评级显得更加重要。如前文所述，信息不对称会抑制融资活动。但金融技术的进步使风险可以被更清晰地辨别出来。以标准普尔和穆迪为代表的资信评级机构的出现，使公众对不同类型公司的风险有了更加清晰的认识。这类机构使用特定的风险评估方法，对企业的资产状况、履行各种承诺的能力和信誉程度进行全面的评价，并使用简明的符号表达出来，为商业银行发放贷款和公众购买有价证券提供参考。除了资信评级机构之外，计算机技术和通信技术的发展也缓解了信息不对称问题，扩大了融资途径。在计算机和先进通信技术诞生之前，投资者与企业之间的信息不对称问题非常严重。由于甄别信贷质量十分困难，发行债券的多是那些信用等级较高的公司，而信用等级在Baa级以下的公司发行的债券被称为“垃圾债券”，投资者较少。20世纪70年代，信息技术的进步使得投资者开始深入了解信用等级较低、知名度略差的公司，并且购买这类公司销售的债券。加上投资银行的推动，垃圾债券在一段时间内成为非常流行的融资工具^[12]。

因此，专业服务虽然不属于金融活动，但与金融功能的发挥息息相关。发展金融中心的融资功能，需要专业服务的配套发展。

（四）公平的商务环境

除了直接与金融直接相关的因素之外，公平的商务环境也是影响金融中心竞争力的重要因素。在Y/ZEN（2005）的调查中，商务环境由三部分组成，分别是法律体系、个人诚信以及对规定的敬畏程度。大多数受访者认为公平的商务环境较为重要，并且96%的受访者认为伦敦的商务环境较好，92%的受访者认为纽约的商务环境较好。而其他金融中心的商务环境不如伦敦和纽约，只有82%的受访者认为法兰克福具有良好的金融环境，对巴黎持同一评价的则仅为69%。一位受访者说：“一个成熟的法律体系非常重要。很显然，伦敦就拥有这样的法律体系——这让伦敦成为一个非常适合做生意的城市。”^[13]

除了伦敦和纽约之外，另一个国际金融中心——香港也拥有良好的商务环境。诚信，是香港银行业和金融业最重视的两个字，内地的国有企业在香港融资比民营企业容易，因为国有企业不瞒报、不逃税、不做假，民营企业往往因为财务透明度不高导致银行对其缺乏信息。香港税制也非常简单，每个人、每家公司的纳税额及其计算方法都很清楚。市场各方共同认同、平等和规范的制度是香港金融中心形成的重要条件^[14]。

综上，发展金融中心融资功能的前提是存在公平的商务环境。

（五）发达的金融交易市场

资金需求方通过发行股票或者债券进行融资，就形成了最初的有价证券；交易这些有价证券的场所就成了最初的金融交易市场。此后，随着金融衍生品的快速发展，金融衍生品市场也成为金融交易市场的一部分。在金融中心中，发达的融资功能与发达的金融交易市场紧密相连。发达的金融交易市场提高了资金供给方购买最初有价证券的意愿。对于资金供给方来说，购买有价证券的目的是为了获利，但是由于部分有价证券的到期时间较长，也由于收益率较低，所以它们的市场需求有限。金融交易市场的出现帮助资金供给方解决了上述问题。在发达的金融交易市场中不乏有价证券的买家，卖家可以以较低的成本出手有价证券，解决了到期时间较长的问题。同时，由于金融交易市场当中的价格经常波动，允许卖方通过低买高卖赚取差价获利。除此之外，金融衍生品市场的发展也可以促进融资功能的发挥。例如，20世纪80年代末、90年代初，我国国债发行刚刚起步，尚未建立国债期货市场，国债发行较为困难，需要依靠行政性摊派。1992年发行的国库券，发行一年多后二级市场的价格最高时只有80多元，甚至低于面值。1993年底，我国国债期货市场开始试点设立，国债发行被激活。

综上，建设发达的融资市场需要发达的金融交易市场的配合。