金融互换交易的经济学基础

互换市场的发展史充分地说明了互换交易经受住了市场的检验，这种结果取决于互换交易所立足的几个重要的经济学原则。其中，最为重要的便是比较优势原则和对冲风险原则。

1.比较优势原则

互换交易依赖的第一个原则是比较优势原则。交易参与方利用各自在不同的资金市场上所具有的比较优势进行互换交易而获益，可以实现降低资金筹措成本或减轻负债承担。

2.对冲风险原则

互换交易依赖的第二个原则是对冲风险原则。互换通常被用于规避利率风险和汇率风险。利率风险是利率偏离其预期值的风险；汇率风险则是汇率偏离其预期值的风险。通常用两个头寸交易进行组合来降低风险，这种方式是通过做一个与初始头寸具有相反方向的风险的头寸来得到预期结果的。这种结果就是两种风险被对冲，故规避风险包含对冲风险原则。

以上两个原则构成了互换参与者广泛使用互换交易技术的最主要、最原始的动力。随着环境的变化、技术的进步，在出现中介后，其参与互换交易的动机更为广泛了。

企业如果直接进行互换，多数会因金融互换的高度专业化以及其难以寻到互换的对手而使其交易成本太高，因此大多会通过金融机构（即中介）进行。金融机构包括提供金融服务的机构，即商业银行、投资银行、证券投资公司、信托投资公司、票券金融公司、保险公司、经纪商等。金融机构使用互换可以获得以下经济利益：

（1）获取中介费收入。受金融证券化的影响，银行传统的资金中介地位的功能被减弱。传统银行面临和非银行机构之间更大的竞争，不得不改变银行经营的策略，越来越多的银行，尤其是国际金融中心的银行，开始把经营重心转至证券业上。证券业的竞争非常激烈，如何降低资金需要者的成本负担，及如何增加资金供给者的收益，是业务竞争的获胜关键，而金融互换是最有效的工具。金融机构可因安排互换而获得证券发行、经纪、承销等业务，或由于证券包销业务而获得安排金融互换的机会，这些金融业务带给金融机构相当可观的手续费收入。

（2）本身财务或风险管理的需要。金融机构在互换市场上是重要的参与者，他们或者居于中介地位，以获取手续费收入，或者本身也是互换者。当金融机构本身成为互换者时，互换的原因和目的与一般公司企业相同，主要也是财务的处理或风险的管理。

（3）规避政府管制。金融证券化的影响与银行体系的激烈竞争使银行资产品种有恶化趋势，使金融当局逐渐以较严格的标准来规定金融机构的资本适足比率（Capital Adequacy Ratio），促使金融机构增加承做一些表外（Off-Balance-Sheet，简称OBS）业务。所有传统的（证券承销或包销）或创新的（如金融互换）OBS 业务，除了为金融机构带来可观的手续费收入外，还逃避了有关当局的管制。

除企业、团体组织、金融机构等参与互换市场外，央行也会参与互换交易，只是央行参与的目的与上述各参与者的以财务处理或风险管理为主要目的大不相同。实务上，央行进行互换都经由外汇市场，也就是在外汇市场上进行掉期交易。其对象或为其他国家的央行，或为本国内的其他银行。掉期的目的成为管理其国内的货币供给额，如德国央行的短期交易是其控制市场流动力的政策工具；或为特定对象提供资金，如韩国央行，其与韩国境内的外商银行间的掉期交易，目的是提供韩国境内的外商银行所欠缺的韩元；美联储与14 家外国央行及国际清算银行间的掉期交易的目的是互相提供所得的外国货币，用以干预外汇市场。(www.xing528.com)

亚洲金融危机爆发之后，亚洲国家迫切希望加强地区金融合作，以共同抵御金融危机，维护地区金融稳定。1998年，在中国的倡议下，东盟10 国和中、日、韩（简称“10＋3”）建立了金融合作机制，2000年5月，在“10＋3”财长会议上通过了《清迈倡议》，其主要内容是增加东盟原有货币互换机制的资金规模，并在“10 ＋3”范围内建立双边货币互换网，以帮助成员国解决短期国际收支问题及稳定金融市场。在此基础上，中国人民银行与泰国银行于2001年12月6 日签署了双边货币互换协议。根据此项协议，中国人民银行可在必要时向泰国银行提供多达20亿美元的信贷资金，作为对国际金融机构援助资金的补充。日本银行签署了人民币与日元之间的双边货币互换协议。根据协议，中国人民银行和日本银行在必要时可向对方提供总额相当于30亿美元的货币互换安排。2002年10月13 日，中国人民银行与马来西亚国家银行签署了美元/马来西亚林吉特互换协议。根据此项协议，中国人民银行可在必要时向马来西亚国家银行提供15亿美元的信贷资金，作为对国际金融机构援助资金的补充。2003年12月，中国人民银行与印度尼西亚银行签署了总规模为10亿美元的货币互换协议，2005年10月17 日，两银行又签署了总规模不超过20亿美元的货币互换协议，将货币互换规模扩大了l 倍。2005年，中国人民银行分别与日本央行、韩国央行完成了双边货币互换协议的续签手续。

2008年国际金融危机以来，中国不断推动对外货币合作，已经与韩国、马来西亚、欧洲央行、瑞士、俄罗斯等37 个国家或地区的央行或货币当局签署了双边本币互换协议，总金额超过3.3万亿元（见表11-1）。央行间本币互换协议的使用具体如下^[1]：通过协议，任何一方发起交易，以一定量的本币交换等值对方货币；互换的发起和收回都为本币，并不承担汇率风险。互换发起后，协议双方还将定期根据最新双边汇率调整互换金额，减少因某一方汇率波动而引起的质押物减值风险。以对方央行发起动用我方人民币为例，本币互换发起动用流程如图11-6 所示。

图11-6　中国人民银行与对方央行之间的本币互换流程

表11-1　中国人民银行和其他央行或货币当局双边本币互换一览表^[2]

续表

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