环保投入对企业价值影响研究的结果分析

二、企业环保投入对企业价值影响的研究结果分析

通过上文的实证分析可以发现:企业的环保投入会对企业价值产生影响，但随着企业环保投入强度的加大，无论对企业的短期财务绩效还是企业价值均呈现出递减的趋势，对企业价值的符号预期与本书基于合法性理论得到的假设方向正好相反。得出这一结论最直观的原因便是:企业环境管理投入加大了企业的显性成本支出，企业的边际成本大于企业遵守合法性带来的边际收益。从利益相关者角度出发，利益相关者对企业环境管理行为合法性认同为企业带来的价值增加值，被企业环境管理中发生的显性成本给抵消了。本书分析产生此种结果的原因可能有如下几个。

1.将企业价值最大化作为企业行为的目标函数，影响了企业的决策效率

企业价值最大化在保证股东利益最大化的同时，充分考虑了各利益相关者的利益。这实际上是为企业设置了一个多重目标的函数。Jensen和Meckling（1976）通过研究发现，企业无法在增加当年利润的同时增加市场份额，因为市场份额的增加必然伴随着宣传费用支出、研发费用支出等成本的增加。由此，他认为企业需要单一的目标函数，而不是多种目标函数，才能有利于企业的决策效率。

股东财富最大化为企业设定了单一的目标函数，而企业价值最大化除了满足股东财富外，还必须顾及其他利益相关者的利益。由于各个利益相关者的利益驱动有所不同，因此，公司决策无法同时满足各利益相关者的利益。企业的某项决策可能有利于部分利益相关者的利益，却对其他利益相关者的利益造成损害，这会造成企业管理中的混乱、冲突甚至是无效。

多重目标不利于管理者作出理性的决策。价值最大化赋予企业管理上的多重目标，将利益相关者放到同等重要的位置，会导致代理成本的增加。因为利益相关者理论中缺乏对管理者绩效的评价标准，更缺乏对管理者行为有效的约束与激励，这一方面会导致管理者产生道德风险问题，另一方面管理者可以随心所欲支配企业的资源用于环境、公益事业、艺术等社会行为中，打着满足利益相关者的旗号，不必为这些行为承担任何责任。管理者权利的扩展，增加了公司的代理成本，影响了企业价值。

2.我国企业的环境管理行为多为“事后弥补”，而非“事前防范”(www.xing528.com)

通过对上市公司中履行环境管理行为企业的行业分类我们发现，虽然总体上企业环保投入强度与企业价值呈现负相关，但在排除了重污染行业上市公司后，企业环保投入强度与企业价值之间的关系变得不再显著。也就是说，我国上市企业环保投入强度与企业价值之间的负相关，很大程度是由于重污染行业的环保投入强度与企业价值之间的负相关造成的。造成这一现象的主要原因在于我国重污染行业的环境管理行为并非以“事前防范”为主导，大部分公司的环境管理行为产生于“事后弥补”，即企业环境污染行为已经发生，迫于相关利益者压力，企业才不得不进行环境管理。如果说“事前防范”的环境管理行为能够得到利益相关者认可，为企业带来价值增值的话，那么“事后弥补”型的环境管理行为则不会得到利益相关者认可，相反会带来企业成本的增加，并且“事后防范”本身就会对企业声誉造成影响，损害企业价值。

近几年，随着上市公司环境污染事故频发，带来的社会后果极其严重。2004年2月16日，四川化工股份有限公司（简称川化股份，后更名为G川化，股票代码:000155）所属第二化肥厂二车间设备发生故障，导致大量含高浓度氨氮的废水（超标125倍）排入沱江，其直接经济损失超过1亿元人民币。2005年11月13日，中国石油吉林化工分公司发生爆炸事故，造成8人死亡，60人受伤，直接经济损失6　908万元人民币，约100吨苯、硝基苯和苯胺进入松花江，形成近百公里的污染带沿松花江下泄并进入黑龙江和俄罗斯，导致了严重的松花江水污染事件。2010年7月，紫金矿业集团公司旗下紫金山铜矿湿法厂污水池发生渗漏，9　100立方米的污水顺着排洪涵洞流入汀江，导致汀江部分河段污染及大量网箱养鱼死亡。初步统计，汀江流域仅棉花滩库区死鱼和中毒鱼约达378万斤。据统计，自2009年以来，我国已连续发生了30多起特大重金属污染事件:湖南浏阳镉污染、中金岭南铊超标事件、四川内江铅污染事件、山东临沂砷污染等，一系列环境污染事件触目惊心。因此，国家加强了对重污染行业环境管理的力度，出台了一系列针对重污染行业的强制性环境管理措施，政策环境的合法性强度有所增加。国家环境保护总局、证监会先后出台了《上市公司环境信息披露指南》、《关于进一步规范重污染行业生产经营公司申请上市或再融资环境保护核查工作的通知》、《关于加强上市公司环境保护监督管理工作的指导意见》等一系列政策文件，要求上市公司中的重污染行业必须强制执行环境管理行为。

国家环境保护总局自2007年以来对重污染行业上市公司开展了环保核查活动。其间共有200多家重污染行业上市公司被要求整改。由于我国上市公司中实行环境管理行为的企业大部分为重污染行业，且其中有相当一部分是因为对环境造成污染后，迫于政策合法性的压力，而不得不履行的“事后弥补”型环保行为。一方面，这种“事后弥补”的成本非常巨大:四川化工股份公司因为沱江污染事故，花费了1100万元人民币的整治资金；因为松花江污染事件，国家环保总局向吉林化工开出100万元人民币的罚单，并花巨资建立了三级防污体系。巨大的事后环境管理成本，直接导致了企业价值的下滑。另一方面，这些重污染行业频发的环境事故，严重损害了企业声誉，这本身就会对企业价值造成负面的影响。邱英和钟朝宏（2007）通过分析沱江污染事件后的市场反映发现，无论从股票市场看还是从会计收益看，污染事故都对肇事公司的财务业绩造成了显著的负面影响。

3.我国制度环境不够完善

通过前文的分析可知，组织的合法性能够为企业带来价值的提升，但组织合法性的判断标准来自于各利益相关者对企业行为的认可。也就是说，各利益相关者对企业环境管理行为的认可，直接决定了企业环境管理行为能否为企业带来价值增值。认可度越高，企业的价值增值就越多；认可度越小，企业的价值增值就越少。因此，环境管理行为能否带来价值增值，还取决于企业各利益相关者对环境管理行为的认可程度。本书的检验结果说明，我国现阶段，各利益相关者对企业的环境管理行为认可度不高。这一方面是由于企业自身原因造成的；另一方面，也说明我国各利益相关者，如消费者、供应商、债权人、投资者、社会公众、媒体等的环保意识尚浅，对环境管理的认可程度不高。

即便企业付出了很大精力进行环保方面的投入，若无法得到利益相关者的认可，无法为企业带来任何收益，长此以往，企业必将放弃环境方面的投入，减少成本开支。因此，提高各利益相关者的环境保护意识，加强环保方面的宣传是十分重要的。