中国企业境外上市的现状及影响研究

第四节　中国企业境外上市的现状分析

一、中国企业赴美境外上市交易市场的选择

（一）美国证券市场的层次划分

美国证券市场经过多年的成熟运营，形成了全球最完备的分层体系。证券市场分层主要在金融工具的风险特征、交易的组织形式和地理空间三个维度同时展开，最终发展为集中与分散相统一、全国性与区域性相协调、场内交易与场外交易相结合的四个层次的证券市场体系：第一个层次包括纽约证券交易所（NYSE）、纳斯达克（NASDAQ）和美国证券交易所（AMEX）三个交易市场；第二个层次包括场外电子柜台交易市场（OTCBB）和粉单市场（Pink Sheets）两个公开报价系统；第三个层次是地方性柜台交易市场；第四个层次为私募股票交易市场。上述四个层次构成的证券市场体系，为全美和世界各国公司提供不同程度的服务。

纽约证券交易所是目前世界上规模最大、上市公司市值最高的证券交易市场。1792年5月17日，24名经纪人在纽约华尔街的一棵梧桐树下签订协议开始会员制证券交易，宣告了纽约证券交易所的诞生，1863年正式定名并沿用至今。1971年2月18日，纽约证券交易所成为非营利性法人团体。2005年4月，纽约证券交易所宣布收购电子交易运营商Archipelago控股公司，从非营利性法人团体转化为营利性公司，合并后的新公司名为纽约证券交易所集团公司，股票在纽约证券交易所上市。2006年6月1日，纽约证券交易所宣布与泛欧证券交易所合并组成纽约泛欧证券交易所（NYSEEURONEXT），成为跨越两大洲的全球性证券交易所；同年在收购采用电脑自动撮合交易模式的群岛证券交易所之后，推出高增长市场（相当于中小板市场）。2008年10月，纽约泛欧证券交易所完成对美国证券交易所（AMEX）的收购，经过整合，纽约证券交易所仍然保留了主板和中小板两个市场，其中中小板市场包括纽约泛欧美国证券交易所（NYSEAMEX）和泛欧交易所创业板（NYSEALTERNEXT）。纽约证券交易所采用混合交易模式，既有传统的专家主持的人工交易模式，也有新兴的电脑自动撮合模式，投资者可以根据自身需求找到合适的交易方式。专家交易模式是纽约证券交易所200多年来的传统模式，面对电脑自动撮合交易模式成交快速且交易成本低等优势的冲击，专家人工交易模式并没有消失，原因在于专家模式能借助专家广泛的人脉关系和经验，有效稳定股市价格波动，在市场缺乏流动性时调集资源促进成交，改善股票成交价格。纽约证券交易所因其历史悠久、市场成熟和上市条件严格，始终吸引着众多实力雄厚的世界知名公司上市交易。

纳斯达克的全称是全美证券交易商协会自动报价系统，成立于1971年2月7日，是全球第一个电子化证券市场，也是美国发展最快的证券市场。1998年纳斯达克与美国证券交易所合并为NASDAQAMEX市场集团；2001年在日本成立“纳斯达克日本”，并控股一家名为EASDAQ的泛欧高科技股票市场，积极拓展欧洲业务；2004年5月收购电子交易系统运营商Brut；2005年11月收购全美第二大电子交易系统运营商Instinet，以巩固其作为全美第一大电子交易商的地位；2007年5月收购欧洲OMX证券交易所，成为跨越大西洋的全球证券交易所。纳斯达克市场内部提供三个板块：全球精选市场（Global Select Market）、全球市场（NASDAQ Global Market）和小资本市场（NASDAQ Capital Market）。全球精选市场板块拥有全球最高的首次上市标准，除财务方面的较高要求外，还包括较高的公司治理和清算方面的要求，入选公司多为具有行业领导地位的大市值高流动性公司；全球市场板块入选公司多为大中市值高流动性公司；小资本市场板块上市公司的资本、资产和收益水平都相对较低，入选公司多为中小型公司。纳斯达克证券市场是全世界创业者募集资金的天堂，推荐与保证相结合的“咨询式”审核程序、灵活的转板机制、先进的电子交易系统、独特的做市商制度以及严格而完善的退市机制使纳斯达克在全球股市中创造了惊人的涨幅业绩，目前已经发展成为全球最大的电子化证券市场，除交易额和市值外，在上市公司数量、成交量、市场表现、流动性比率和机构持股比率等方面都超过了纽约证券交易所。纳斯达克证券市场在美国高科技产业的发展过程中扮演了极其重要的角色，也是全球知识经济迅速发展的强大助推器。在全美上市的高科技公司中，80%以上在纳斯达克上市，其中包括微软、英特尔、苹果、戴尔、网景和亚马逊等一大批高科技巨人。

美国证券交易所最初是人们在街旁买卖未能在交易所内上市的股票的自发市场，1921年迁入室内，1929年取名为纽约路边交易所，1953年正式改名为美国证券交易所。美国证券交易所的营业模式与纽约证券交易所大致相同，只不过在其中上市的多为中小型企业，因此股票价格较低、交易量较小，流动性也较低。美国证券交易所通常是纽约证券交易所的预备阶梯，发展到一定规模但还不符合纽约证券交易所上市条件的企业，可以先在美国证券交易所上市，例如埃克森石油公司和通用汽车等都是在这里成长为大企业后再到纽约证券交易所实现上市的。美国证券交易所是美国唯一能同时进行股票、期权和其他金融衍生产品交易的交易所，也是特别关注易被忽略的中小市值公司并为其提供一系列服务来增加其关注度的交易所。美国证券交易所通过与中小上市公司形成战略合作伙伴关系来帮助其提升公司管理层和股东的价值，并保证所有上市公司都有一个公平有序的市场交易环境。1998年3月，美国证券交易所与纳斯达克合并，成立NASDAQAMEX市场集团，纳斯达克成为母公司，美国证券交易所成为纳斯达克旗下的独立个体，两个证券市场独立营业。2008年，美国证券交易所又被纽约证交所兼并，成为NYSEAMEX，继续经营中小市值股票。

场外电子柜台交易市场是全美证券商协会（NASD）管理的一个电子报价系统，为不能达到纽约证券交易所、纳斯达克和美国证券交易所挂牌上市要求的公司的股票提供实时报价、最后成交价和成交量等信息，因此也被称为“未上市证券市场”。场外电子柜台交易市场建立于1990年，1993年12月起公司被要求借助自动确认交易服务系统在交易发生的90秒之内报告其在该市场上的交易；1997年4月经美国证券交易委员会批准进行改进，5月准许直接参股计划上市；1998年4月允许所有经过美国证券交易注册的外国证券和美国存托凭证显示实时报价、成交价和成交量信息；1999年1月，为促进信息的及时公开，美国证券交易委员会批准了场外电子柜台交易市场上市标准，要求此后上市的公司必须向银行或保险监管部门提供最新的财务信息。与纽约证券交易所和纳斯达克相比，场外电子柜台交易市场具有真正的创业板特征，具体表现在零散、小规模、没有烦琐的上市程序以及较低的操作费用，因此在该市场交易的股票具有价格低、流通性差和风险大等显著特征。经过十多年的运作，场外电子柜台交易市场已经确立了在美国非主板市场的霸主地位。业绩不明朗、知名度欠缺或投资风险较高的创业企业都可以先到该市场挂牌以便寻找融资机会，经过一段时间后再凭借自身实力和业绩逐步升级，前往纳斯达克或纽约证券交易所上市交易。

粉单市场创建于1904年，是由一家名为美国国家报价机构的私人公司运营的股票报价服务系统，旨在为那些选择不在证券交易所或纳斯达克挂牌上市或者不满足挂牌上市条件的股票提供交易流通的报价服务。在没有创立场外电子柜台交易市场之前，绝大多数场外交易的证券都在粉单市场进行报价。1990年场外电子柜台交易市场设立后，粉单市场的一部分优质股票转到了场外电子柜台交易市场。1999年美国证券交易委员会要求场外电子柜台交易市场挂牌的公司定期提供财务报告以后，又有一部分场外电子柜台交易市场的股票重新回到粉单市场进行交易。粉单市场定期制作刊物，发布场外交易证券的报价信息，在每天交易结束后向所有客户提供证券报价，使证券经纪商能够方便地获取市场报价信息，并由此将分散在全国的做市商联系起来。粉单市场的创立有效地促进了早期小额股票市场的规范化，提高了市场效率，解决了长期困扰小额股票市场的信息分散问题。粉单市场与其他场外交易市场一样采用做市商交易制度，只有在美国证券交易委员会注册的做市商才能为粉单市场上的股票报价做市。粉单市场仅仅是一个报价服务系统，不提供自动交易撮合，不是发行人上市挂牌交易系统，没有特别的上市标准要求，因此不受证券交易委员会监管，不必向证券交易委员会上交财务文件，也没有信息披露要求。粉单市场是美国唯一一家对上市没有任何财务和信息披露要求的证券交易机构。由于粉单市场上市报价的要求很低，财务资料不全，信息披露不及时，因此在为投资者提供机会的同时，也潜藏着极大的风险。

地方性柜台交易市场是各州小型公司发行股票的交易场所。各州的小型公司根据《美国证券法》中的发行注册豁免条款发行股份，并且通过当地经纪人进行柜台交易。私募股票交易市场则是根据美国证券交易委员会的规定，为合格的机构投资者交易私募股票建立的专门市场。全美证券商协会运营的Portal系统为私募证券提供了交易平台，机构投资者和经纪商可以通过终端与Portal系统相连，进行私募股票交易。

各层次证券市场之间是一种互补互动关系。规模较大的企业可以选择在纽约证券交易所、纳斯达克或美国证券交易所首次公开发行挂牌上市，在这些市场经营不好被摘牌的股票将进入场外电子柜台交易市场，在场外电子柜台交易市场无法正常向美国证券会报告财务信息的公司被摘牌后则进入粉单市场。与此同时，场外电子柜台交易市场中的公司如达到一定规模可以转板进入纽约证券交易所、纳斯达克或美国证券交易所进行交易融资。

（二）美国证券市场的准入条件

1．纽约证券交易所的上市条件

纽约证券交易所接受外国公司挂牌上市，上市条件较美国国内公司更为严格，主要包括：（1）由社会公众持有的股票数目不少于250万股；（2）持有100股以上的股东人数不少于5　000名；（3）公司的股票市值不低于1亿美元；（4）公司必须在最近3个财政年度里连续盈利，且在最近1年最低税前利润为2　500万美元；或过往3年净现金流量为1亿美元，且最近两年均不低于2　500万美元；或公司市值总额不低于10亿美元，且最近1年总收入不低于1亿美元。（5）公司必须在最近3个财政年度里连续盈利，且在最后1年不低于250万美元、前两年每年不低于200万美元或在最后1年不低于450万美元，3年累计不低于650万美元；（6）公司的有形资产净值不低于1亿美元；（7）对公司的管理和操作方面的多项要求；（8）其他有关因素，如公司所属行业的相对稳定性、公司在该行业中的地位、公司产品的市场情况、公司的前景、公众对公司股票的兴趣等。

2．纳斯达克股票市场的上市条件

纳斯达克股票市场分三个板块全球精选市场（第一板块）、全球市场（第二板块）和小资本市场（第三板块）。

纳斯达克全球精选市场上市条件主要包括：（1）流动性测试。12个月的平均交易量不低于110万美元，股东不少于550人；（或）股东不少于2　200人，公共持股量不少于125万股，公共持股股票的市值不低于11　000万美元；（或）公共持股股票的市值不低于10　000万美元和股东股票不低于11　000万美元。（2）财务测试。3年总计税前总收益不低于1　100万美元，最近2年每年税前总收益不低于220万美元，最近2年每年税前总收益不低于0；（或）3年总计现金流不低于2　750万美元，最近3年每年现金流不低于0，平均12个月市值55　000万美元，总收入不低于11　000万美元；（或）平均市值不低于85　000万美元，总收入不低于9　000万美元，竞标价不低于5美元。

纳斯达克全球市场上市条件主要包括：（1）有300名以上的股东；（2）满足下列条件中的一个：股东权益（公司净资产）不低于1　500万美元，最近3年中至少有1年税前营业收入不低于100万元；（或）股东权益（公司净资产）不低于3　000万美元，有不少于2年的营业记录；（或）在纳斯达克流通的股票市值不低于7　500万美元，或者公司总资产、当年总收入不低于7　500万美元；（或）每年的年度财务报表必须提交给证券交易委员会和公司股东们参考；（或）最少有3位做市商的参与（每位登记在案的做市商需在正常的买价与卖价下有能力买或卖100股以上的股票，并且必须在每笔交易成交后的90秒内将所有的成交价及交易量上报给全美证券商协会）。

纳斯达克小资本市场上市条件主要包括：股东权益（公司净资产）不低于500万美元；（或）在纳斯达克流通的股票市值不低于5　000万美元；（或）最近3个年度至少有1年营业利润不低于75万美元。

3．美国证券交易所的上市条件

美国证券交易所的上市条件包括：（1）公司净资产额不低于400万美元；（2）公众投资者所持股票不少于50万股；（3）公司市值不低于300万美元；（4）股东人数不少于800名（每名股东持股不少于100股），或股东人数超过1　000名；（5）最近1年税前收益不低于75万美元。

4．场外电子柜台交易市场的上市条件

场外电子柜台交易市场对挂牌企业没有任何规模或盈利方面的要求，只要经过美国证券交易委员会核准，有3名以上做市商愿为该证券做市就可以申请挂牌，挂牌后企业按季度向证券交易委员会提交报表，股票就可以上市流通。

（三）中国企业赴美上市交易市场选择现状

我国上海证券交易所和深圳证券交易所于1990年先后成立，迄今二十多年来，对推动现代企业制度建设、促进社会经济结构调整、优化资源配置起到了非常重要的作用。2004年5月，深交所在主板市场内设立了中小企业板块，支持成熟中小企业效果显著。2009年10月，创业板市场正式开启，进一步拓展了成长型中小企业的融资渠道。然而，主板市场的日益扩张以及中小板和创业板市场的不断发展，并没有抑制住我国中小企业的境外上市热潮。2004—2009年，360多家中小企业在中小板和创业板成功上市，与此同时300余家中小企业在海外上市融资。究其原因，证券市场制度安排的先天不足、严格的股票上市条件、数量众多的待上市企业、烦琐的上市审批程序、高额的上市费用、漫长的上市准备期等限制因素，促使很多准备在内地上市的企业开始把目光投向海外证券市场。

中国内地企业境外上市主要集中在中国香港、美国和新加坡三地的资本市场。虽然三地资本市场上市条件和交易规则有所不同，但都对中国内地企业充满热情，希望分享中国经济成长的好处。美国市场在融资规模方面的优势以及对科技创新企业的偏好，使其成为近年来我国众多中小企业上市的理想之地。我国企业在美上市融资一般首选纽约证券交易所，其次是纳斯达克市场，接下来是美国证券交易所，最后是场外交易市场。由于纽约证券交易所具有最为严格的上市标准，通常只有世界级大型公司才能在此上市，2004年前我国在该市场上市的公司全部为各行业中规模最大的国有企业。2004年后民营企业成为纽约证券交易所上市主角，从历史的情况看，只要企业符合纽约证券交易所上市条件，都不会选择在美国其他市场上市融资。截至2009年12月31日，我国赴美国第一层次证券市场上市的公司共计184家，其中纽约证券交易所52家，纳斯达克市场124家，美国证券交易所8家。

场外电子柜台交易市场因具有上市门槛较低、程序简单、费用少和快捷等优势，深受中小企业青睐，被视做在美国上市的捷径。2009年，场外电子柜台交易市场中已有一百多家具有中国概念的股票。这些企业通常先选择在场外电子柜台交易市场借壳上市，等公司进一步壮大后再转入主板市场交易。例如，在纳斯达克上市的124家中国公司中，有52家是由场外电子柜台交易市场升板而来。中国经济的高速增长、美国证券交易所和美国投资者对中国市场的关注和信心、中国高成长中小企业自身盈利能力和资本运作水平的不断提高，使得中国概念股在美国证券市场受到追捧，融资额屡创新高，极大地激发了中小企业在美国上市的热情。据最新统计，截至2010年10月底，我国分别有13家和8家公司在纽约证券交易所和纳斯达克市场上市融资，已接近2007年全年的水平。由此可以预见，我国企业热衷于在美国上市的局面近期不会改变，未来将有更多中小企业跻身美国证券市场。

二、中国企业赴美境外上市方式的选择

中国企业赴美上市可以选择直接上市和间接上市两种方式。直接上市是指企业作为中国境内法人直接申请到境外证券交易所发行供境外投资者买卖的股票并上市；间接上市是指国内企业的境外关联人在境外发行股票并上市或者收购境外上市公司借壳上市，具体有附属实体公司上市、买壳上市、造壳上市、发行可转换债券上市和存托凭证上市五种途径。自1933年《证券法》及1934年《证券交易法》在美国颁布实施以来，在美国上市的公司主要采取首次公开招股（IPO）直接上市和买壳间接上市两种上市方式。截至2009年年底，中国赴美国各交易所及交易市场上市的公司中，约有90家以IPO方式在NYSE、NASDAQ和AMEX直接上市，其余近200家都采用买壳方式在OTCBB市场间接上市。

（一）IPO直接上市

IPO直接上市是指直接向国外证券主管部门申请、登记注册并发行股票，向当地证券交易所申请上市交易。境外申请上市的具体操作包括根据美国证券市场的上市要求调整资产架构和进行财务重组；选择中介机构（包括承销商、境内外律师、注册会计师、资产评估师等）；制定具体上市方案并递交报告；巡回路演和招股上市。IPO直接上市的优点在于可使企业在上市的同时立即募集到资金，而且在纽约证券交易所和纳斯达克成功上市后可一步到位成为美国第一层次证券市场的上市公司，但也存在申请程序复杂、上市要求高、所需时间长、上市费用高、上市是否成功不确定性大等明显缺陷。

IPO直接上市可以采用直接发行普通股或公开发行美国存托凭证（ADR）⁽²⁾的方式，包括中国公司在内的非美国公司大多采用公开发行ADR的方式进入美国市场上市融资。存托凭证是指在一国证券市场流通、代表国外公司有价证券的可转让凭证。ADR是存托凭证的主要存在形式，主要面向美国投资者发行并在美国证券市场交易。典型ADR的运作程序如下：（1）美国银行与境外公司签订协议，约定由美国银行担任境外公司证券的存托人。（2）美国存托人签发存托股证给美国投资人。每一张存托股证代表一定数目的境外公司证券，可自由交易。（3）美国存托人收购相应数量的境外公司证券，由境外托管银行保管。（4）发行存托股证后，美国存托银行作为该股证持有人的付款代理人，收取股利并转化为美元，然后将其分配给股证持有人。（5）存托银行作为存托股证的转让代理人，对该股证在美国投资人间的交易进行记录，并时刻准备把该股证转换为相应的境外证券。

ADR解决了美国与其他国家在证券交易制度、惯例、语言、外汇管理等方面不尽相同所造成的交易上的困难，是外国公司在美国市场上筹资的重要金融工具，同时也是美国投资者最广泛接受的外国证券形式。美国法律为了保护其国内投资者的利益，规定法人机构以及私人企业的退休基金不能投资美国以外的公司股票，但对于外国企业在美国发行的ADR则视同美国证券而允许投资。发行ADR的境外公司必须遵循美国公认会计原则（GAAP），履行定期报告义务，满足美国证券交易委员会关于申报和完全信息披露的要求，并且根据美国证券交易法注册公开募股计划。

（二）买壳间接上市

买壳间接上市是指国内企业以现金或交换股票的手段收购一家已经在美国证券市场挂牌上市的公司即“壳公司”的全部或部分股份，然后注入国内企业的资产和业务，以达到在美国间接上市的目的。从本质上看，这种方式实际上就是非上市公司利用上市公司的壳，先达到绝对控股地位，然后对企业进行资产及业务重组，利用目标“壳公司”的法律上市地位，通过合法的公司变更手续，使非上市公司成为上市公司。

买壳间接上市的大致步骤如下：（1）实际控股股东在英属维京群岛等地注册境外公司，作为外商与美国境内原股东合资或收购美国境内公司的净资产，使美国境内公司成为外商控股公司；（2）境外公司与壳公司进行股权置换，合并财务报表；（3）完成其他相关手续，最终实现中国境内公司实际控股。买壳间接上市的优点在于可以避开国内对美国上市的限制以及申请、注册、招股、上市等复杂手续，避开不同国家在体制、会计制度和相关法律方面的差异，而且程序简单、成本较低、所需时间较短，可以在节省时间的同时达到实际上市的目的，但也存在目标壳公司选择困难、可能需要双重纳税、不能即时筹到资金等问题。

（三）IPO直接上市与买壳间接上市的比较

1．上市地点和上市条件比较

一般而言，以IPO方式在美国市场直接上市的中国公司规模都较大，而且大多选择在纽约证券交易所和纳斯达克等美国第一层次证券市场上市。从上市条件来看，在纽约证券交易所和纳斯达克IPO上市的门槛并不高，但实际情况是美国对IPO上市企业的要求往往比其列出的上市条件高得多，而且程序繁复、成本高、时间长。因此，实力较弱的中国中小企业往往无法达到IPO直接上市的标准，通常选择在美国场外电子柜台交易市场（OTCBB）和粉单市场（Pink Sheets）间接上市，然后通过一系列资本运作再转到第一层次证券市场交易。

2．上市费用和上市时间比较

一般而言，在美国IPO直接上市所需时间为18～24个月，前期费用为120万～250万美元；而正常的买壳上市一般可在6个月左右完成，前期费用只需65万～100万美元。通过比较可以看出，在上市前期费用与所需时间方面，买壳间接上市相对IPO直接上市具有很大优势。

3．上市成功率比较(www.xing528.com)

根据美国证券交易委员会统计，美国市场IPO直接上市的成功率约为70%，流产率约为30%。IPO上市流产有多种原因，主要涉及股票整体市场环境、承销商综合实力、公司财务状况及其变化、公司和管理层的背景与信用情况、管理层对上市的了解和准备情况等。一旦在美国IPO直接上市失败，公司所支付的任何前期费用都将无法收回。如果因公司自身原因造成上市失败，由于各专业操作团队的实际投入往往超过公司已支付的前期费用，那么还可能会产生法律与经济纠纷。与IPO直接上市相比，在美国买壳间接上市的操作相对简单，上市成功率接近100%，但在壳公司的选购、中介机构的选择以及上市具体步骤的实施方面存在一定的风险。总体而言，买壳上市所面临的风险要比IPO上市更小。

4．融资效果分析

在美国IPO直接上市前期费用高，运作时间长，有较高的流产风险，但最大的好处是企业在上市的同时可以获得第一笔融资，即可实现上市与融资同步。相比之下，买壳上市前期费用低，上市时间短，成功率高，但传统的买壳上市运作方式是公司在完成上市后通过一段时间的股票推动，股票价格与市场交易量达到一定程度后再进行融资，在融资之前，企业除需支付上市前期费用外，还需继续支付上市公司的各项维护费用，从而增加了上市后再融资的许多不确定性。

赴美IPO直接上市与买壳间接上市的比较如表3—1所示。

表3—1　赴美IPO直接上市与买壳间接上市比较

资料来源：作者根据相关资料整理。

三、中国企业赴美上市概况

美国资本市场作为全球最成熟和最具流动性的市场，对于中国企业具有巨大的吸引力。中国赴美上市企业广泛分布于NYSE、NASDAQ、AMEX、OTCBB和粉单市场，其中NYSE和NASDAQ是中国企业赴美上市的主要场所。截至2009年12月31日，共有85家中国内地企业以IPO方式在NYSE和NASDAQ上市，其中NYSE　45家，NASDAQ 40家。

（一）上市时间和上市数量

1993—2009年中国内地以IPO方式赴美国NYSE和NASDAQ上市的企业数量如表3—2所示。

表3—2　1993—2009年中国内地赴美上市企业数量　　　（单位：家）

资料来源：作者根据NYSE和NASDAQ新闻公告以及各公司招股说明书整理。

数据表明，2004年以后，我国赴美上市的企业数量加速增长，2007年达到最高水平，2008年受美国金融危机影响大幅减少，2009年又呈回升趋势。

（二）企业注册地

中国赴美上市企业绝大多数选择“离岸公司”的方式运作，以此绕开中国证监会等政府部门的审批。中国内地以IPO方式赴美国NYSE和NASDAQ上市的企业的注册地分布如表3—3所示。

表3—3　中国内地赴美上市企业的注册地分布（截至2009年12月31日）

资料来源：作者根据NYSE和NASDAQ新闻公告以及各公司招股说明书整理。

数据显示，在开曼群岛注册的企业达到63家，占74．12%；在美国境内注册的企业也达到4家；在中国内地注册的企业11家，全部为2003年前赴美国纽约证券交易所上市的中国大型国有企业。从企业注册地看，除较早上市的大型国企外，中国赴美上市企业基本采用“离岸公司”的方式运作。

（三）上市方式

中国内地以IPO方式赴美国NYSE和NASDAQ上市企业的上市方式如表3—4所示。

表3—4　中国内地赴美上市企业的上市方式（截至2009年12月31日）

资料来源：作者根据NYSE和NASDAQ新闻公告以及各公司招股说明书整理。

数据显示，在NYSE和NASDAQ上市的中国企业，大多采用发行ADR的方式上市。这一方式被普遍采用，表明这些企业大多仍不能直接达到NYSE和NASDAQ的上市标准，尤其是非数量性标准的要求，而ADR能以灵活的方式较好地解决这一问题。

（四）行业分布

中国赴美上市企业的行业分布比较广泛，本书根据各公司招股说明书中的主营业务说明，参照中国证监会现行的上市公司行业分类指引，对这些企业的行业分布进行了大致归类，具体情况如表3—5所示。

表3—5　中国内地赴美上市企业的行业分布（截至2009年12月31日）

续前表

资料来源：作者根据NYSE和NASDAQ新闻公告以及各公司招股说明书整理。

数据显示，中国赴美上市企业集中分布于制造业、信息技术业和社会服务业等一级行业。制造业类企业在NYSE上市企业中占比最高，为40%；在NASDAQ上市企业中占比则居第二位，为27．5%。相较NYSE，NASDAQ上市企业更为地明显地集中在信息技术业、社会服务业和传播文化业，共计27家，在全部NASDAQ上市企业中占比达到67．5%。信息技术业、社会服务业和传播文化业企业是典型的高科技、新业态企业，商业模式创新特色非常明显。相较NASDAQ，NYSE上市企业的行业分布更加广泛，包括采掘业、批发零售业、农林牧渔业、交通运输业和公用事业等，说明NYSE在上市公司遴选方面具有更为广泛的兴趣。

（五）IPO融资规模

中国内地赴美国NYSE和NASDAQ上市的企业2004—2009年各年的IPO融资规模如表3—6所示。⁽³⁾

表3—6　中国内地赴美上市企业的IPO融资规模（2004—2009年）　（单位：亿美元）

资料来源：作者根据NYSE和NASDAQ新闻公告以及各公司招股说明书整理。

数据显示，2004—2009年中国赴NYSE上市的企业的IPO平均融资规模为2．68亿美元，而赴NASDAQ上市的企业的IPO平均融资规模仅为1．13亿美元，表明赴NYSE上市的企业的IPO融资规模总体更高。两家证券交易所的最低融资额均出现在2008年，表明金融危机使中国企业赴美上市陷入低谷。在随后的2009年，NYSE的IPO总额有所恢复，NASDAQ市场则出现大幅反弹，IPO总融资额和平均融资额均表现为激增，表明创新型和成长型中国企业仍然热衷于选择NASDAQ作为实现国际发展的舞台。